1、现行国际货币体系全世界失衡的结构本源转载转载发信人: Norfolk (bw), 信区: 标 题: 现行国际货币体系：全世界失衡的结构本源 (转载) (转载)发信站: 水木二站 (Fri Sep 10 17:03:20 2010), 站内【 以下文字转载自 水木社区 的 Futures 讨论区 】发信人: sighwindy (风的叹息), 信区: Futures标 题: 现行国际货币体系：全世界失衡的结构本源发信站: 水木社区 (Fri Sep 10 15:48:11 2010), 站内【 以下文字转载自 Forex 讨论区 】发信人: sighwindy (风的叹息), 信区: Forex
2、标 题: 现行国际货币体系：全世界失衡的结构本源发信站: 水木社区 (Fri Sep 10 15:47:21 2010), 站内美国芝加哥期权交易所董事总领导郑学勤全世界失衡并非是起源于货币或财政政策的失误，而是现行国际货币体系给世界经济带来的结构性缺点。就像苹果出手总要落地似的，只要现行国际货币体系结构不变，无论什么样的货币和财政政策都无法避免失衡的反复出现。无论是持续增加的美国债务仍是持续增加的中国外汇储蓄，都是现行国际货币体系的结构性缺点带来的必然后果。解决问题的根本途径不是调整汇率，而是改革现行的国际货币体系。美国从上世纪80年代以来就成为债务国，常常项目赤字已经有30连年的历史。到今
3、天，常常项目失衡突然成了解决世界经济问题的关键。出现这种情形是因为有人想把人们的注意力吸引到中美关系上。依照这些经济学家的观点，也依照布雷顿丛林条约的精神，汇率失调是常常项目失衡的主要原因，调整汇率就可以解决失衡。由于中国外汇储蓄的规模和美国贸易赤字的规模，推论起来，人民币同美元的汇率问题就成了解决世界经济问题的核心。同布雷顿丛林条约的时期相较，咱们今天所处的世界是一个倒挂的世界。金融不但是经济的服务业，而且是经济进展的主宰；货币不只是商品交易的媒介，而且是商品定价的依据；各国经济的彼此渗透的主要渠道再也不是商品交易，资本流动所占的比例越来越高。货币市场今天的规模要远远大于商品市场，它天天的交
4、易量在3万亿美元之上，1个月的交易量就远远超出全世界1年的GDP。虽然经济学家将商品市场中的“无形的手”和“市场有效性”等理论机械地搬进货币市场，货币市场事实上是按不同的逻辑在运行。到货币市场交易的人，目的主如果为了规避风险，而不是互通有无。货币的价钱虽然也取决于供需，可是，货币的供给量是由政府的央行通过利率进行控制的。影响货币价钱的主如果宏观的政治和经济消息，它们同商品的生产本钱、流通渠道和供需关系没有必然的因果关系。人民币国际化的阻力会远远大于日元和欧元。只有在大部份国家肯定中国的政治稳定、产权保护、金融机构、资本市场和经济进展前景，承认欧美模式之外应当有其他类型政治经济模式并存的前提下，
5、才能实现人民币的国际化。也就是说，除经济规模的硬实力之外，还需要政治和外走运作的“软实力”。在没有国际化之前，人民币用一揽子货币定价有利于币值稳固。人民币同美元的汇率，无论就其形成仍是影响而言，都远远超出中美贸易的范围。若是只考虑常常项目的顺差和逆差，那么，不但误解了问题的起源，而且有可能带来始料未及的后果。全世界失衡是结构问题而非政策问题全世界失衡是指美国持续积累常常账目赤字和债务，与此同时，中国等出口国家则持续积累贸易顺差和外汇储蓄。全世界失衡确实已经成为经济进展的障碍和金融危机的隐患。不过，它并非是起源于货币或财政政策的失误。全世界失衡是现行国际货币体系给世界经济带来的结构性缺点。就像苹
6、果出手总要落地似的，只要现行国际货币体系结构不变，无论什么样的货币和财政政策都无法避免失衡的反复出现。货币有三种功能：交易媒介、计价单位和财富贮存手腕。现行国际货币体系事实上是美元本位制。世界贸易、商品定价和外汇储蓄用的大部份是美元。美元本位制既不是按照世界经济进展的需要协商创造的，也没有相应的规则、机制和机构来维持美元作为世界货币的价值和功能。它是布雷顿丛林体系瓦解后靠历史惰性而存在的。若是必需用一个国家的货币作为世界货币，那么，美元确实最符合条件。美国的经济规模、债券市场、产权保护制度、金融机构和政治稳固，和美元的历史和现状，都为美元的国际地位奠定了基础。可是，正如布雷顿丛林体系的瓦解在4
7、0年前就证明了的，随着世界经济规模的扩大，即即是美元也无法单独承担世界货币的责任。美元本位制是布雷顿丛林体系的延续。在布雷顿丛林体系里，美元的价值是以黄金,%)担保的，在美元本位制里，人们在意念顶用美国政府的信用代替了黄金；在布雷顿丛林体系里，黄金是自然的储蓄手腕，条约考虑的只是贸易平衡和币值稳固。美元的功能只是作为支付手腕。那个体系没有考虑到财富积累、储蓄在国际间的转移和外汇储蓄等问题。在美元本位制里，美元多了一重取代黄金充当国际财富贮存手腕的功能。从根本上来讲，美国的赤字和债务并非起源于无控制的消费，而是起源于为世界提供流动性的歇。借债最初是为了印钱。世界经济的进展需要国际货币。在美元本位
8、制下，发行货币的担保是美国政府的信用而不是黄金。上世纪70年代以来，因为没有足够的商品和资本输出相抵对冲，美国政府必需向国外借债以保证美元的信用。国外企业通过贸易患到美元，在本国不能消费，于是通过央行再贷给美国。美国政府将这笔美元反过来用到国内。于是，美国每发行1块美元，活着界上实际上创造出2块美元的信用。1块钱变成国外政府持有的债务，1块钱返回美国消费。在那个循环里，不是消费致使债务，而是债务增进消费。拿银行中介业务来比较，就是贷款生成存款，而不是存款生成贷款。国际上有对美元的需要，美国政府就得印钱，而印钱就必需借债。从理论上讲，若是如此的债务持续积累，总有一天美国所有的资产都会落到外国人手
9、里。美国去年GDP不到万亿美元，美国的美元供给量(M2)在今年7月是万亿美元。全世界2009年外汇储蓄是全世界GDP的13%，其中60%以上是美元资产，也就是5万多亿美元。按照国际货币基金组织的估量，依照目前的增加速度，全世界外汇储蓄到2035年将达到美国GDP的690%。与此同时，世界还面临着石油美元的问题。石油需要大量美元的支持才能进入市场。若是按每桶石油价钱为70美元计算，目前全世界已知石油储量为85万亿美元，石油输出国每一年要收入万亿美元。要知足这些需要，就需要发行大量的美元。这些美元并非反映美国的经济实力。不过，它们代表了美国所许诺的信用。若是说美国发行美元是因为世界贸易需要交易手腕
10、，那么，中国持有大量美元则是因为没有其它有效的财富贮存手腕。中国出口的商品中包括着工人创造的增值部份，这些价值需要从国外回流到国内。由于缺乏其他财富回流渠道，它们就以贸易顺差的形式积累起来。新兴国家的社会福利制度和金融体系的进展速度必然跟不上生产力的进展速度。因此，社会需要将这部份财富暂时贮存起来，慢慢消化。所谓财富，指的是某种在未来还能具有与今天同样购买力的东西。由于人民币不是国际货币，在国际上不具有这种能力，美元因此就成了首选储蓄手腕。西方经济学家说中国贮存大量外汇是为了避免亚洲金融危机重演和干与货币市场，这是教科书式的推论。依照国际上保守的估量，对中国来讲，只要持有相当6个月入口额的外汇
11、，就足以知足贸易的急需和抵御热钱的冲击。这是1万亿美元左右。一方面，日本的经验说明，外汇的积累同汇率的高低没有必然联系。另一方面，即便中国明天变成纯入口国，由于人民币不能在国际上自由兑换，为了保证财富的国际流通性，政府、企业和个人仍是会通过各类渠道将人民币兑换成美元贮存起来。对一个有13亿人口的国家来讲，万亿美元实在不是一个很高的数字。2009年底，美国私人企业和个人光是在海外就拥有万亿美元的资产，美国联储代理其他央行托管的资产就有万亿美元。美国人持有美元资产没有问题，因为美元是国际货币也是本币；中国人持有美元资产就成了失衡。因为美元是与本币不同的国际货币。美元的这种双重性造成了所谓的“特里芬
12、难题”：要为世界提供美元，美国就必需欠债；美国要欠债，人们就会丧失对美元的信心。国际货币的特权来自它的流动性，也来自它的价值稳固。美元背后的“黄金”实际上是美联储的货币政策，而美联储稳固货币的政策是以维持3%的通胀率为目标的。换句话说，美元储蓄明码标价每一年要贬值3%。这就同各国央行利用美元作为财富贮存手腕的目的发生了冲突。美元能够成为世界货币，前提之一是美国政府不能直接干与货币市场。汇率是用其他国家货币来表示的本币价钱。因为美国不能直接操纵美元的价钱，因此，其他货币是否应当相对美元贬值或升值就成了美元本位制中一个永恒的问题。2002年，日本为了支持美元，向货币市场注入3200亿美元，相当于全
13、世界GDP的百分之一。今天，只有靠亚洲的推动，才有可能大幅度调整美元的汇率。所以，在人民币升值的呼声背后，实际存在的是让美元贬值的愿望。无论是持续增加的美国债务仍是持续增加的中国外汇储蓄，都是现行国际货币体系的结构性缺点带来的必然后果。解决问题的根本途径不是调整汇率，而是改革现行的国际货币体系。强调常常项目失衡是把矛盾聚焦在中美关系常常项目指的是一个国家在国际商品和服务贸易中短时刻的支付盈亏。若是直译的话，常常项目(current account)的意思是“当前项目”。国际间支付平衡的另一项主要内容是资本项目，它指的是国际间的资本流动。从理论上说，常常项目和资本项目在全世界范围内老是平衡的。若
14、是有不平衡，要么是有的国家的常常项目的盈余填补了其他国家的常常项目的亏欠，要么是一个国家的资本项目的盈余填补了它的常常项目的缺点。全世界失衡确实是个大问题。它反映出全世界化的经济进展缺乏全世界化的金融架构作为支持。可是，2008年金融危机以来出现的将常常项目孤立起来的讨论，目的是要把矛盾集中在中美关系上。常常项目的统计大体上沿袭的是布雷顿丛林条约的支付平衡的概念，目的是要反映一个国家在国际贸易中支付平衡的程度。布雷顿丛林体系反映的不是今天的世界，它是为今天不存在的65年前的世界设计的。布雷顿丛林条约把国际贸易看做是国内贸易的直接延伸。贸易大体上是各国生产的成品间的交易。它成立平衡的前提是贸易各
15、国的生产力和工资福利条件假设一致，商品、资本和劳动力能够自由流通。它只关心价钱的稳固而不考虑经济的进展。在今天全世界化的进程中，“相对优势”的概念有了新的进展。由于加入国际竞争的经济体的进展水平很不一致，劳动力本钱的不同成了组成相对优势的最大要素。信息和技术的进步使得企业有可能将制造商品的各个环节分解开来，散布到全世界，从生产要素而不是成品上寻求相对优势。跨越国境的不只是商品，而且是商品的生产流程。对常常项目的平衡考虑因此不该当局限在两个国家之间。一个国家的常常项目是全球整体经济运动的平衡运动中的一个组成部份。同时，常常项目只对跨境商品和服务进行计量统计。它忽略了产品所有权的归属问题。2005
16、年美国的常常项目赤字为7260亿美元，是个历史纪录。可是，在昔时的贸易赤字中有40%来自入口石油的支付，整个赤字中有一半以上来自美国跨国公司内部的商品转手。2008年美国常常项目赤字是6959亿美元，其中2499亿美元是美国公司从国外输入美国的商品。2009年美国花在入口石油上的钱一样高达它的贸易逆差的一半之上(3807亿美元中的2530亿)。常常项目所反映的只是商品和服务的过境，它反映不出财富的散布和积累。1980年中国的GDP是3000亿美元，外汇贮存是负数；美国的GDP是万亿美元，常常项目的赤字不到30亿美元。从这两项数据中反映出的财富差距是万亿美元。2009年中国的GDP不到5万亿美元
17、，外汇储蓄不到万亿美元；美国的GDP是万亿美元，常常项目赤字为4200亿美元。财富差距为万亿美元。虽然这30年来中国大体上是在积累外汇储备，美国大体上是在积累赤字，即便不考虑中国人口是美国4倍的事实，美国的财富积累的数量仍是比中国要大得多。这种情形说明，除常常项目统计的数字之外，储蓄和财富还有其他积累的方式和转移的渠道。布雷顿丛林体系没有预见到的另一个重要情形是，发达国家从上世纪80年代以来，慢慢舍弃了对资本流动的管制。依照布雷顿丛林体系，资本流动的目的是为了纠正商品贸易中的支付不平衡。今天的世界在这方面有了翻天覆地的转变：不但资本流动的数量和速度大大超过了商品的流动，而且在发达国家，资本流动
18、的控制权已经从政府转移到了私人手里。据统计，2008年全世界政府拥有的国际金融资产只占全数国际金融资产的15%，2007年9月到2008年9月，国外居民交易的美国证券达到65万亿美元。以后的12个月是40万亿。全世界有40万亿美元的资金控制在家产(可投资资产)超过100万美元的家庭手里。全球私人银行管理的私人资产高达万亿美元。由于政府再也不能够强制资本流向商品生产和贸易，资本的流动就再也不以维持常常项目平衡为目的，而是大量流向高回报的资产。目前，全世界资本流动的速度和规模都要远远大于商品的流动。从1998年到2007年，全世界常常项目的失衡从GDP的1%增加到3%，资本的流动则从GDP的5%增
19、加到20%。全世界资本流动量目前是商品和服务交易量的14倍。从1982年到2006年，美国的资本流动量从3730亿美元增加到万亿美元，而商品和服务的交易量只是从5750亿美元增加到万亿美元。美国在19世纪几乎每一年都有常常项目的赤字。这并无妨碍它变成世界大国。上世纪70年代，当南美和亚洲国家向外借债的时候，西方经济学家反复论证说，常常项目的赤字只是暂时的现象。美国从上世纪80年代以来就成为债务国，常常项目赤字已经有30连年的历史。到今天，常常项目失衡突然成了解决世界经济问题的关键。出现这种情形是因为有人想把人们的注意力吸引到中美关系上。依照这些经济学家的观点，也依照布雷顿丛林条约的精神，汇率失
20、调是常常项目失衡的主要原因，调整汇率就可以解决失衡。由于中国外汇储蓄的规模和美国贸易赤字的规模，推论起来，人民币同美元的汇率问题就成了解决世界经济问题的核心。美国彼德森国际经济研究所的费雷德伯格斯滕是一名断言人民币币值被大幅度低估的学者。他的观点是美国国会主张人民币应当大幅度升值的主要依据之一。伯格斯滕是中国崛起一书的作者，他在该书的前言里说出了他的动机。他以为，要为世界经济指引方向，就应当创建和坚持中美之间的G-2模式。若是考虑到印度和巴西最近跟美国一路要求中国将人民币升值的事实，那么，咱们有理由说，如此的战略确实已经起到了必然的效果。失衡讨论反映出经济理论掉队美国外交关系委员会的本斯泰尔和
21、曼纽尔亨德斯在货币、市场和主权一书中提到，虽然国际货币体系面对问题束手无策，发人深醒的是，现今西方宏观经济理论竟然没有提供一个分析这些问题的理论构架。把调整人民币汇率看做解决全世界失衡问题的办法，反映的正是这种理论掉队于现实的情形。就像穿紧身衣不能减肥一样，调整汇率解决不了经济失衡，日本的经验已经证明了这一点。按照罗伯特麦金农的观察，虽然从上世纪80年代以来日元对美元的比值大幅度调高，可是，由于日本价钱水平相对美国水平下降，日元在2007年的实际汇率已经下降到同日元大幅度升值之前相似的水平。可是，在那个进程中，日本国内本来自然进行的工薪调整机制却被日元升值的压力给破坏了。通过调整汇率来协调各国
22、经济进展是布雷顿丛林条约的一项主要宗旨。在布雷顿森林体制下，国际贸易只是国内贸易的自然延续，它的前提是假设各国的生产力、福利制度、工资水平、社会制度和金融机构都相似，商品、资本和劳动力能够自由流动。因此，通过汇率的调整，能够跟踪各国利率水平的不同，迫使一个国家减缓进展速度，给另一个国家提供加速进展的机缘，从而恢复贸易平衡。换句话说，汇率只是一种微调的手腕。多恩布什是在汇率理论方面颠覆了费里德曼学说的经济学家。按照他的观察，在现实的经济情形中，只有通过一段超级长的时期，汇率才有可能起到调整各国之间商品价钱以实现均衡的作用。布雷顿丛林条约虽然是65年前的产物，可是，它所依据的理论在今天仍然为大部份
23、宏观经济学所奉行。它们假定各国进展遵循的是一个模式，理应处于相同的进展水平，商品、资本和劳动力都能够自由流动。购买力持平理论(PPP)也好，一个价钱法则也好，都是按照如此的前提成立起来的。按照如此的理论，一个国家经济进展的成熟程度应当按照它距离西方模式的远近来衡量。这种理论有两个弊病。第一，一个价钱法则和购买力持平理论都是在上世纪20年代，按照19世纪的全世界化情形而成立起来的。上世纪20年代世界只有50个国家，西方政治体制占绝对统治地位。今天，世界有快要200个国家，这些国家的政治制度、经济水平和金融基础不同庞大。国家间的边境控制主如果20世纪的产物。依照汇丰银行首席经济学家斯蒂芬金在失控一
24、书中的说法，西方在19世纪依托殖民地来使得本国居民快乐的日子已经一去不复返了。有的经济学家指出，这次全世界化同上次全世界化的一个主要区别是货币的性质。货币代表了一个国家的主权、经济、财政和金融的实际状况。强行依照一个假设的全世界标准，迫使一个国家通过改变本币币值来人为地调整国内经济关系以解决国际贸易的失衡，会扭曲现实，拔苗助长。今天的全世界市场是一个同国际政治结构相重叠的市场。政治的自主使得不同的经济体有可能维持自身的进展水平，而不致于成为西方模式中的卫星。宏观经济理论应当考虑到那个变量。国际货币基金组织提出在计算汇率时采取“居中”的数据作为解决的方法。可是，这种任意的居中数据所造成的实际误差
25、，有可能起到严峻的误导作用。第二，今天的国际商品的生产和贸易远比19世记要复杂得多。人民币同美元汇率所影响的远不只是中美两国之间的贸易。在每一个国家里，每种商品对海外竞争的暴露面各不相同，不同工业对汇率转变的敏感程度也不相同。卡塞尔在提出购买力持平理论时，他所主张的是按照通胀率的不同来调整汇率。今天，很多利用他的理论的人却主张第一肯定汇率，然后再调整商品价钱来适应汇率。汇率调整有可能帮忙出口企业转型，从微观经济的层面上起到踊跃作用。可是，企业倒闭和工人失业会冲击一个国家的消费能力和消费心态，本币升值会减少国外来的投资，因此，它有可能在宏观经济的层面起负面作用。货币价钱的转变速度比商品价钱的转变
26、速度要快得多。一种货币的价钱会受国内和国外诸多因素的影响，贸易的顺逆差只是其中的一项算了。同布雷顿丛林条约的时期相较，咱们今天所处的世界是一个倒挂的世界。金融不但是经济的服务业，而且是经济进展的主宰；货币不只是商品交易的媒介，而且是商品定价的依据；各国经济彼此渗透的主要渠道再也不是商品交易，资本流动所占的比例愈来愈高。自从美元同黄金脱钩以后，为了规避货币风险，同商品市场平行，进展起了货币市场。货币市场今天的规模要远远大于商品市场，它天天的交易量在3万亿美元之上，1个月的交易量就远远超出全世界1年的GDP。商品要进行交易，第一要有货币作为媒介，货币自身的价钱于是成了商品定价的一个重要因素。虽然经
27、济学家将商品市场中的“无形的手”和“市场有效性”等理论机械地搬进货币市场，货币市场事实上是按不同的逻辑在运行。到货币市场交易的人，目的主如果为了规避风险，而不是互通有无。货币的价格虽然也取决于供需，可是，货币的供给量是由政府的央行通过利率进行控制的。影响货币价钱的主如果宏观的政治和经济消息，它们同商品的生产本钱、流通渠道和供需关系没有必然的因果关系。由于商品在国际上的交易必需通过货币的价钱才能产生自己的价钱，通过汇率所反映出的商品价钱已经不只是生产要素的价钱，而是包括了对宏观的政治和经济大体面情况的评估。货币市场是一个投机性超级强的市场。依照多恩布什的“超调”模式，汇率转变的速度比商品价钱要快
28、得多。对于美国来讲，由于世界货币也是本币，所以，这种错位对经济没有太大影响。对于其他国家来讲，由于国际贸易多数以美元定价，按照汇率调整经济，商品价钱和资源配置就会处于恒常的波动中。货币价钱反映出的是投机者对未来世界大体面的观点，这些观点未必符合事实，因此，贸易的平衡有可能以经济的萎缩作为代价。正如有的经济学家指出的，相信货币市场自身有能力产生出货币作为交易媒介的正确价钱，是西方经济学中最天真和最显眼的一个错误。隐患与未来近40年来人们耳闻目击的都是美元本位制，可是，这并非等于说美元本位制就不可能是历史中一个好景不常的错误。美元本位制实际上是一个无体系的体系。美元的发行量是以美国国内需要为依据的
29、。在国际上，没有任何机构性的强制机制和规则来调节美元的发行量同世界需要之间的关系。在实行黄金本位制的时候，世界货币价钱受黄金开采量的影响，不是没有波动，但是因为受到黄金实际存在数量的限制，波动幅度不可能太大。货币同经济之间的关系通过通胀和通缩的轮回而取得调节。今天，美元的发行量以美国政府的需要为按照。很难想象一个政府在用自己的货币支付国际债务的情形下，能够控制得住花钱的冲动。事实上，美国政府的债务主如果用在军事和减税的目的上，并非是用作居民的消费。过度发行的货币致使资产泡沫和商品价钱通胀，可是，资产和商品的实际价值最终会迫使价钱回归到合理的价位。今天石油的美元价钱比上世纪70年代高得多，可是，
30、按实际价值计算，去掉通胀因素，价钱水平并无增加。价钱水平回归，发行过量的钱就失去用途，于是就有了通缩。就像日本在过去10年所显示的那样。因此，在美元本位制下，货币发行量同世界经济需要之间的关系实际上仍是通过通胀和通缩的轮回来调整，只不过决定这种轮回的再也不是黄金的产量，而是盲目的市场力量。因此，波动的幅度和破坏力要大得多。若是国际金融市场中有“无形的手”存在的话，那么，这种无形的手至少也是同无形的风险形影相随的。国际货币基金组织最近有文章说，从理论上来讲，即便不同黄金挂钩，通过资本项目的运作，美元也有可能维持国际贮存货币的地位。换句话说，美国能够通过充当世界最大的对冲基金来维持美元的国际地位。
31、在这次金融危机之前，美国事实上正在朝这方面进展。这是2007年美国金融业的盈利占全数企业盈利的40%以上的原因。不过，如此做至少有两个后果。第一，为了弥补国内美元不足，美国金融机构通过金融创新，扩张信用，增加杠杆力，加速资本流转速度，提高流动性(1990年到2005年之间，美国的GDP增加了80%，流动性增加了300%)。在这种运作模式里，无论进行什么样的监管改革，高度积累的风险最终必然会通过危机释放出来。第二，外汇储蓄有盈余的国家将美元循环回美国，为的是流动性和安全。美国的金融机构运作美元，目的是为了谋求高回报。在今天的国际金融市场里，资本的流动在很大程度上不是为了投资或贸易，而是为了转移和分散风险。次贷产品就是一个典型的例子。因此，对外汇盈余国来讲，资金循环出去了，风险循环回
