1、 私人股权投资发展原因是多方面，与公募基金相比，私人股权投资具有以下优势：私人股权投资面向少数特定投资者，其投资目标可能更具有针对性，可根据客户特殊需求提供度身定做投资服务产品；私人股权投资所需各种手续和文件较少，受到限制也较少，一般法规要求不如公募基金严格详细，因而，更具有灵活性； 在信息披露方面，私人股权投资不必像公募基金那样定期披露详细投资组合，一般只需半年或一年内私下公布投资组合及收益即可，政府对其监管远比公募基金宽松，因而它投资更具有隐蔽性.1.3.私人股权投资兴起 一般上市公司不论何种形式收购，都会给其财务结构带来较大影响，并导致股票价格有所变化，这种变化必然改变私人股权投资投资模
2、式.其中有些私人股权投资可能专注于这样业务，由目前普遍投机性私人股权投资转变为专业化从事上市公司并购甚至产业并购合作伙伴性基金.这种收购基金正是发达国家金融市场为数庞大私募股权基金中一种.以近年来在我国多有斩获美国凯雷集团为例，该公司自有资金约为80亿美元，而投资带动资金可达800亿美元，比我国A股市场全部私人股权投资总数还要多.强大资金优势、政治优势和全球资本上谙熟人脉关系，对一些并购项目基本上可以进行一些外科手术式操作，即整体收购，不用十分费力地拿到海外资本市场上市，获取超过30%年收益率.此外，近年来在内地非常活跃房地产投资商凯德置地，其母公司则是新加坡交易所上市大型房地产商嘉德置地集团
3、在中国全资子公司.这些国际投资机构，以全球化金融眼光来看待机会，巧妙地组合资产，进行跨国金融市场套利. 在国际私募股权基金迅速发展状况下，我国私人股权投资行业政策限制，将逐渐变得宽松.以当前我国证券市场规模，有3亿元左右人民币自有资产私人股权投资可以向这个方向摸索，通过3倍杠杆比例，带动10亿元左右投资. 实际上，我国快速成长中小型公司一直是风险投资机构掘金领域.据安永公司统计，2004年，我国完成风险投资金额已经达到12.7亿美元，而在2002年，这个数据只有4.18亿美元.其中外资已经成为我国风险投资事业发展重要力量.比较而言，外资在项目选择和退出机制上更具有优势.比如高盛对蒙牛投资，以及
4、凯雷集团对携程网投资.这样盈利模式是我国具有风险投资经验和背景私人股权投资所必须关注.一般从事该类业务投资者，应当具有5000万元以上人民币资产.通过制定合理资产组合，从事跨市场套利.1.4.私人股权投资投资形式 对于中国公司而言，实际上是引入海外风险投资者和策略投资者，也就是通过非公共市场手段定向引入具有战略价值股权投资者.因此，本文所说私人股权投资主要指私募股权基金.2.私募股权基金（PE）发展状况2.1.私募股权基金（PE）概念说明 Private Equity（简称“PE”）在中国一般称为私募股权投资，从投资方式角度看，依国外相关研究机构定义，是指通过私募形式对私有公司，即非上市公司进
5、行权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利.有少部分PE基金投资已上市公司股权（如后面将要说到PIPE），另外在投资方式上有PE投资如Mezzanine投资亦采取债权型投资方式.不过以上只占很少部分，私募股权投资仍可按上述定义. 广义私募股权投资为涵盖公司首次公开发行前各阶段权益投资.即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期公司所进行投资，相关资本按照投资阶段可划分为创业投资（Venture Capital）、发展资本（development capital）、并购基金（buyout/buyin fund
6、）、夹层资本（Mezzanine Capital）、重振资本（turnaround），Pre-IPO资本（如bridge finance），以及其他如上市后私募投资（private investment in public equity.即PIPE）、不良债权distressed debt和不动产投资（real estate）等等（以上所述概念也有重合部分）.狭义PE主要指对已经形成一定规模，并产生稳定现金流成熟公司私募股权投资部分，主要是指创业投资后期私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大一部分. 并购基金是专注于对目标公司进行并购基金，其投资手法是，通过收购目标公司
7、股权，获得对目标公司控制权，然后对其进行一定重组改造，持有一定时期后再出售.并购基金与其他类型投资不同表现在，风险投资主要投资于创业型公司，并购基金选择对象是成熟公司；其他私募股权投资对公司控制权无兴趣，而并购基金意在获得目标公司控制权.并购基金经常出现在MBO和MBI中. 夹层资本，是指在风险和回报方面，介于优先债权投资（如债券和贷款）和股本投资之间一种投资资本形式.对于公司和股票推荐人而言，夹层投资一般提供形式非常灵活较长期融资，这种融资稀释程度要小于股市，并能根据特殊需求作出调整.而夹层融资付款事宜也可以根据公司现金流状况确定.夹层资本一般偏向于采取可转换公司债券和可转换优先股之类金融工
8、具.综合比较而言，夹层资本对于丹青山水项目来说更为适用.2.2.PE种类根据投资阶段和方式不同，私人股权投资基金主要可分为风险投资基金（VentureCapitalFund）、收购基金（BuyoutFund）和直接投资基金（DirectInvestmentFund）等几类.其中，风险投资基金主要投资于成长性公司，待公司升值或上市时再出售而获利.收购基金则专注于收购成熟公司，通过公司重组而改善经营，使其增值后再出售或者上市而获利.2.3.PE主要特点如下 在资金募集上.主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集. 它销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行.另外在投资方式上也是以私募
9、形式进行，绝少涉及公开市场操作.一般无需披露交易细节. 多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资.PE投资机构也因此对被投资公司决策管理享有一定表决权.反映在投资工具上，多采用普通股或者可转让优先股，以及可转债工具形式. 一般投资于私有公司即非上市公司，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购义务. 比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流成形公司，这一点与VC有明显区别. 投资期限较长，一般可达3至5年或更长，属于中长期投资.流动性差，没有现成市场供非上市公司股权出让方与购买方直接达成交易. 资金来源广泛，如富有个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等. PE投资机构多
10、采取有限合伙制，这种公司组织形式有很好投资管理效率，并避免了双重征税弊端. 投资退出渠道多样化，有IPO、售出（TRADE SALE） 、兼并收购（M&A）、标公司管理层回购等等.2.3.PE与VC等概念解析 风险投资（Venture Capital，VC），风靡全球投资方式.Venture Capital五个阶段种子期、初创期、成长期、扩张期、成熟期无不涉及到较高风险，具体表现有项目筛选、尽职调查、后期监控、知识产权、选择技术、公共政策、信息高度不对称、道德品质、管理团队、商业伙伴、财务监管、环境、税收、政治、沟通平台等.在西方国家，据不完全统计，Venture Capitalists（风险
11、投资家）每投资10个项目，只有3个是成功，而7个是失败.正是因为这样，在风险投资界才会奉行“不要将鸡蛋放在一个篮子里”分散组合投资原则.“在高风险中寻找高收益”，可以说，VC具有先天“高风险性”.风险投资目不是控股，无论成功与否，退出是风险投资必然选择.引用风险投资退出方式包括首次上市（IPO）、收购和清算.目前中国国内风险投资公司进行IPO退出渠道主要有：以离岸公司方式在海外上市；境内股份制公司去境外发行H股形式实现海外上市；境内公司境外借壳间接上市、境内公司在境外借壳上市；境内设立股份制公司在境内主板上市；境内公司境内A股借壳间接上市；另外一种间接上市方式就是境内公司A股借壳上市. PE与
12、VC虽然都是对上市前公司投资，但是两者在投资阶段、投资规模、投资理念和投资特点等方面有很大不同.主要区别如下： 很多传统上VC机构现在也介入PE业务，而许多传统上被认为专做PE业务机构也参与VC项目，也就是说PE与VC只是概念上一个区分，在实际业务中两者界限越来越模糊.比如著名PE机构如凯雷（Carlyle）也涉及VC业务，其投资携程网、聚众传媒等便是VC形式投资. 另外我们也要搞清PE基金与内地所称“私人股权投资”区别，如上所述，PE基金主要以私募形式投资于未上市公司股权，而我们所说“私人股权投资”则主要是指通过私募形式，向投资者筹集资金，进行管理并投资于证券市场（多为二级市场）基金，主要是
13、用来区别共同基金（mutual fund）等公募基金.2.4.中国资本市场中PE机构3.私募股权（PE）投资模式分析3.1.私募股权投资释义及特点 私募股权投资（Private Equity Investment，简称PE）是对非上市公司进行股权投资，广义私募股权投资包括发展资本（Development Finance），夹层资本（Mezzanine Finance），基本建设（Infrastructure），管理层收购或杠杆收购（MBO/LBO），重组（Restructuring）和合伙制投资基金（PEIP）等. 翻译中文有私募股权投资、私募资本投资、产业投资基金、股权私募融资、直接股权投资
14、等形式，这些翻译都或多或少地反映了私募股权投资以下特点： 对非上市公司股权投资，因流动性差被视为长期投资，所以投资者会要求高于公开市场回报； 没有上市交易，所以没有现成市场供非上市公司股权出让方与购买方直接达成交易.而持币待投投资者和需要投资公司必须依靠个人关系、行业协会或中介机构来寻找对方； 资金来源广泛，如富有个人、风险基金、杠杆收购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等； 投资回报方式主要有三种：公开发行上市、售出或购并、公司资本结构重组. 综上凡是在一家公司上市前所涉及股权投资都属于私募股权这一投资产业.3.2.私募股权融资优势 对引资公司来说，私募股权融资不仅有投资期长、增加资本金等
15、好处，还可能给公司带来管理、技术、市场和其他需要专业技能.如果投资者是大型知名公司或著名金融机构，他们名望和资源在公司未来上市时还有利于提高上市股价、改善二级市场表现. 其次，相对于波动大、难以预测公开市场而言，股权投资资本市场是更稳定融资来源. 第三，在引进私募股权投资过程中，可以对竞争者保密，因为信息披露仅限于投资者而不必像上市那样公之于众，这是非常重要.3.3.私募股权融资对象 公司可以选择金融投资者或战略投资者进行合作，但公司应该了解金融投资者和战略投资者特点和利弊，以及他们对投资对象不同要求，并结合自身情况来选择合适投资者.战略投资者 是引资公司相同或相关行业公司.如果引资公司希望在
16、降低财务风险同时，获得投资者在公司管理或技术支持，一般会选择战略投资者.这有利于提高公司资信度和行业地位，同时可以获得技术、产品、上下游业务或其他方面互补，以提高公司盈利和盈利增长能力.而且，公司未来有进一步资金需求时，战略投资者有能力进一步提供资金. 战略投资者一般比金融投资者投资期限更长，因为战略投资者进行任何股权投资必须符合其整体发展战略，是出于对生产、成本、市场等方面综合考虑，而不仅仅着眼于短期财务回报.例如，众多跨国公司近年在中国进行产业投资是因为他们看中了中国市场、研究资源和廉价劳动力成本.因此，战略投资者对公司控制和在董事会比例上要求会更多，会较多介入管理，这可能增加合作双方在管
17、理和公司文化上磨合难度.引资公司要注意一个风险是战略投资者可能成为潜在竞争者.如果一家跨国公司在中国参股数家公司，又出于总部整体考虑来安排产品和市场或自建独资公司，就可能与引资公司长期发展战略或目标相左.此外，战略投资者还可能在投资条款中设置公司出售时“优先购买权”（即投资方有权按同等条件优先购买原股东拟转让股权）和其他条款来保护其投资利益.因此，引资公司需要了解投资方真实意图，并运用谈判技巧来争取长期发展有利条件.金融投资者金融投资者指私募股权投资基金.基金未必不是行业专家，而且有些投资基金有行业倾向和丰富行业经验与资源.金融投资者和战略投资者对所投资公司有以下三个方面不同要求：一、对公司控
18、制权；二、投资回报重要性（相对于市场份额等其他长期战略考虑）；三、出要求（时间长短、方式）. 多数金融投资者仅仅出资，除了在董事会层面上参与公司重大战略决策外，一般不参与公司日常管理和经营，也不太可能成为潜在竞争者.一旦投资，金融投资者对自己投资就很难控制，因此挑选出管理好、成长性高和拥有值得信赖管理团队投资对象就十分关键.在中国，很多外国投资基金往往要求自己选派合资公司财务总监，以保障自己对公司真实财务状况了解. 金融投资者关注投资中期（一般35年）回报，以上市为主要退出机制.唯有如此，他们管理资金才有流动性.所以在选择投资对象时，他们就会考查公司3至5年后业绩能否达到上市要求，其股权结构适
19、合在哪个市场上市，而他们在金融方面经验和网络也有利于公司未来上市.3.4.私募股权基金投资模式 私募股权基金投资过程可涉及创业资本投资或杠杆买断交易活动.由证券经纪行或创业公司组织创业资本投资合伙人有限公司，为新创立公司、或正处于成长初期公司或正处于产品或服务开发早期公司筹集所需资金.合伙人一般以资金换取公司股本权益.数目有限合伙人从公司所赚利润中获取收益.假如公司经营成功并取得上市资格，数目有限合伙人便可通过向公众出售所持有私募股份，把投资和利润套现.进行杠杆买断交易经理人利用借贷资金购入某公司拥有权. 在多数情况下，目标公司资产会被作为收购贷款抵押品.管理层可运用这一技巧取得控制权，把公司
20、从公众公司转为私营公司.在差不多所有杠杆买断交易中，公众投资者都能取得高于现行价溢价.3.4.1.募资模式 私募股权基金资金来源广泛，最大资金来源是富有个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等. 在发达国家资本过剩大背景之下，投资基金需要在全球范围特别是以中国、印度为代表新兴市场寻找出路.有关数据表明，2004年亚洲私人股权投资筹集额在60亿美元以上，总投资额超过110亿美元. 私人股权投资基金有其独特基金募集机制.比如要建一个10亿美元专门针对中国市场私人股权投资基金，经过路演筹齐资金后，基金就进入了封闭期.基金封闭并不意味着境外投资者已经把这笔钱放到了这个中国基金账号
21、上，而是给基金管理者一个10亿美元规模不可撤消投资承诺.基金管理团队决定投资项目时，才会要求资金到账.3.4.2.投资模式 中国国内上市公司、大型公司投资项目不乏优秀公司，但是往往会出现这样一些问题： 中国国内公司投资项目希望是控股，作主人是投资者，最后结果是投资人累了，管理团队积极性不够；而私人股权投资投资公司一般不谋求控股.公司管理团队有足够动力，同时有很大压力. 中国国内公司投资项目，他们都会要求控股，以达到合并财务报表需要.殊不知，虽然对公司控制力加强了，但是公司经营管理人员没有足够经营压力和激励机制，经营效果反而不佳. 私人股权投资一般情况下占有公司股份不超过30%，他们只需要在董事
22、会占有一席，但是要求拥有一票否决权，这就意味着他们不想参与公司日常经营，但是希望严格控制公司发展方向.事实上，由于私人股权投资人员少，尤其是partner这一级别人员很少，所以他们很少有时间去干涉公司日常经营管理，据统计，平均每一个partner每周只有几个小时时间可以去监控已经投资项目，所以从他们投资哲学看，他们希望管理层承担足够压力去经营，同时也给予管理团队更多激励政策. 中国国内公司投资项目虽然有一整套程序，但更多是机会主义，领导拍脑袋，投资金融工具单一，谈最多是行业整合，最后投资项目也是行业分布广，项目参差不齐，美其名曰是公司发展多元化；私人股权投资投资项目有严格投资领域、项目收入和盈
23、利规模、项目发展阶段有严格规定，在投资前有一整套项目考察、评估、风险分析程序，并采用组合投资、分段投资、多种股权投资机制来控制未来风险. 除了一些特别优秀公司外，中国国内公司投资项目没有严格投资哲学，看市场机会来了，一窝蜂地投进去，对项目选择没有经过充分调研和选择，投资领域多元化，把公司有限资源分散到不同行业，连累主业受到巨大影响也大有人在. 中国国内公司投资项目是实业投资和产业投资.私人股权投资投资项目一般只是金融投资，注重是未来投资回报. 中国国内公司投资项目很多是从空白做起，看到了哪一个领域突然之间热起来了，就马上投入巨资建厂房、购买流水线，这种投资非常盲目，可能等到厂子建好，开始销售时
24、，市场已经饱和了；这种投资方式带来另外一个问题是重复建设多，资源浪费严重. 中国国内公司投资项目还比较注重产业投资，看到哪个产品有机会了，就希望通过对 产业上下游进行投资，打通整个产业链，从而获得丰厚利润，这种投资哲学也有可取之处，只是中国公司家往往看到一些机会，就会盲目乐观，从而带来巨大风险. 私募股权投资基金投资一个项目风险50%以上可以通过投资前评估和尽职调查找出来，除了几个有限特例，他们很少在公司一开始就开始投资，但这时候主要就看管理团队素质，他们一般在公司进入高速成长期和扩张期时进入公司，通过提供公司发展必要资金，并提供必要增值服务，他们会在公司上市后退出套现，因此不会过分关心公司或
25、者产业长期发展. 中国国内公司投资项目目是通过控制优质公司进行资本放大，便于资本运作和市场运作，经常利用优秀公司进行融资担保，为公司未来发展带来很大风险；私人股权投资投资公司目很纯粹，是通过投资高成长性公司，推动其快速上市，实现投资退出，以实现投资高额回报. 所以中国国内公司投资项目失败率高，而私人股权投资投资项目，尤其是投资处于成长期项目那些基金，很少有失败，年平均回报率高于20%，甚至超过30%.有些顶级基金号称所有投资百分百成功，他们都是有成功案例可查. 私人股权投资看一个行业是否具有投资价值，是看这个公司在所在领域和市场内是否处于产业发展S曲线高速发展期.如果是太早，则整个行业还没有起
26、来，风险太高；如果处于后期，市场没有成长性，利润很低，几大巨头占据了主要市场份额，公司之间更多是兼并和收购. 私人股权投资投资项目还要看过去3年业绩和未来3到5家收入和盈利预测，这中间包含几个目，你收入和利润要求够不够?你成长性够不够?资本进来后是否可以达到所要求增值? 私人股权投资投资项目还看这个项目是否有足够竞争壁垒，可以让他领先于其他同类型公司，私人股权投资对项目投资是希望加大项目竞争壁垒，而不仅仅是投钱.3.4.3.进入模式 增资扩股：公司向引入海外战略投资者增发新股，融资所得资金全部进入公司，此种方式比较有利于公司进一步快速发展. 老股东转让股权：由老股东向引入投资者转让所持有股权（
27、一般是高溢价），满足部分老股东变现要求，融资所得资金归老股东所有. 增资和转让同时进行3.4.4.操作模式 “我们一般不选择直接投资中国公司本土实体，而要对公司进行改制，通过成立海外离岸公司来控制境内实体公司.”凯雷亚洲风险投资基金（Carlyle Asia Venture Partners）董事总经理兼亚洲增长资本团队负责人祖文萃表示. 此即“海外曲线IPO”，俗称“红筹上市”，其一般操作流程是：境内公司在海外设立离岸公司或购买壳公司将境内资产或权益注入壳公司以壳公司名义在海外证券市场上市筹资.这样，私人股权投资基金对中国投资和退出，都将发生在管制宽松离岸. 一般离岸公司设立在英属维京岛、巴
28、哈马、开曼群岛、百慕大群岛、巴拿马等世界著名避税岛.这些避税岛对当地注册公司每年只收取很少年费，豁免所得税、资本利得税、公司应付税和印花税. 海外曲线IPO还有很多好处.首先，可以绕开中国国内严格资本与外汇管制；其次，通过收购、注资、换股，境内公司股权为海外公司所控制，成为法律意义上外商投资公司，可享受相应优惠待遇；第三，也是对于私人股权投资基金来说最有意义一点通过海外上市公司可实现所持股份全流通，并可在离岸注册地简便地办理有关股权转让退出等资本运作.同时，境外公司累积盈余可以无限制地保留. 除了在离岸设立壳公司，国际私人股权投资基金一般还要在境内设立一个由离岸公司控股境内外商全资子公司，负责中国国内实际商业运作，包括与欲投资中国公司之间签署协议、交易合作等经营活动.有了这些合法化经营活动，才能使这个外资公司产生源源不断赢利，并通过“母子”纽带，将境内资产收入和利润合法地导入境外控股母公司. 尽管这种结构安排显得累赘，却能使被投资公司实现海外上市.尤其对于那些受限制行业，这样构造更是必不可少.比如盛大网络，由于监管部门规定互联网内容提供商经营牌照必须掌握在中国公司手里，那么构造上述通道来引渡资产，就成了不可或缺安排.3.4.5.盈利模式 私人股权投资基金完美闭环操作，是以股权投资方式进入公司，以其专业技能帮助公司提升内在价值，并
