1、部分国家能源结构（2015年） 6图6：2020年预期中国能源结构 7图7：2010-2020中国天然气消费量 7图8：气柴比（LNG价格/0号柴油价格） 8图9：天然气定价机制由成本加成法改为市场净回值法 9图10：15家投行在2月末对未来油价的预测 10图11：国内天然气对外依存度快速增加 11图12：国内外LNG价差 12图13：全球LNG运输船情况 12图14：澳大利亚气源进口大幅增长（十亿立方米） 13图15：各燃料热值及换算 13图16：各车型经济性测算 14图17：气柴（油）比敏感性分析（按8年使用寿命计算） 15图18：天然气重卡渗透率（辆） 16图19：天然气重卡比例与气柴比
2、关系 16图20：发达国家气价改革演变历程 17图21：国际油气比月度变化 18图22：国家各类大气污染排放标准 19图23：天然气鼓励政策 20图24：天然气产业链 21图25：中集安瑞科收入（百万元）和综合毛利率 22图26：公司天然气产业链涉足板块 23图27：公司历年收入构成和毛利率情况（百万元） 24图28：公司六大业务板块格局 25图29：公司历年收入构成和毛利率情况（亿元） 26图30：公司业务板块 26国内天然气消费将进一步提升天然气藏丰富，产销逐年增长 天然气作为一种清洁、低排放的高效能源，具有环保、安全、便捷等特点，在发电、交通运输、化工等方面对传统能源具有良好的替代性，在
3、能源结构中发挥着日益重要的作用。2015年，天然气在能源结构的占比达到5.9%，较2005年的2.4%提高了3.5个百分点。2005年中国能源结构2015年中国能源结构 天然气产量、消费量均保持较快的增长。自改革开放以来，我国经济快速发展，由此带动对能源需求的迅速增加。近年来，随着大规模产能建设的不断推进，天然气产量呈现快速上升的良好势头，已形成新疆、陕甘宁、川渝、青海和东北五大产气区。国内天然气资源勘探程度较低、潜力大，截止至2015年底，全国累计探明常规天然气地质储量13.01万亿立方米，剩余可采储量5.2万亿立方米，煤层气剩余可采储量3063亿立方米，页岩气可采储量1302亿立方米。20
4、05-2015年，天然气消费年均增速达16%，是我国一次能源消费年均增速的3倍。天然气产销情况 从世界其他国家的发展历程来看，天然气相关产业遵循着“启动期-发展期-成熟期”的发展规律，快速发展期一直经历30年左右。从用气规模上，中国更贴近美国的消费量：美国在1945用气规模超过1000亿立方米，此后25年消费量增长5倍，而我国到2010年消费量才第一次超过1000亿立方米，按国外经验推算我国天然气的快速发展期至少持续到2035年。美、英、日天然气快速发展期能源转型升级，天然气消费大幅提升 我国能源结构依然以煤炭为主，占64%，随着我国能源结构的转型升级，天然气在能源消费中扮演着越来越重要的角色
5、。2016年我国表观天然气消费量达1.33万亿立方米，同比增长11.30%，天然气的消费在一次能源中消费占比有明显在提升，但5.9%的比例也远低于国际平均水平（23.8%），人均天然气消费量仅为140立方米，未来提升空间较大。部分国家能源结构（2015年） 为实现工业转型，推动淘汰落后产能、调整能源结构，2014年国务院发布能源发展战略行动计划（2014-2020年），提出“2020年，非化石能源占一次能源消费比重达到15%，到2030年提高到20%左右”的发展目标。在2016年底的全国能源工作会议上，提出2017年煤炭消费比重要下降到60%左右，天然气消费比重升到6.8%左右，非化石能源消费
6、比重提高到约14.3%。而2017年1月5日，能源局发布的能源发展“十三五”规划中，更指出“到2020年，天然气在能源消费结构中所占比例将提高到10%以上”。即，到2020年，天然气消费量将为目前消费量的1倍，产业发展空间大。2020年预期中国能源结构2010-2020中国天然气消费量油气价差拉大，天然气经济性优势扩大 一般经验上，气柴比（LNG价格/0号柴油价格）在70%以上时，以LNG重卡为代表的终端应用可能受到抑制；而当次比列下滑到65%以下时需求则会有明显的回升。根据工信部合格证产量统计，2月国内重卡市场销售8.6万辆，同比增长146%；LNG重卡2月产量4119辆（16年2月值为41
7、0辆，14年2月值为1931辆）同比增长927%，且超过历史最高水平。在天然气重卡需求上，近期增速远高于重卡行业增速，表明天然气重卡的渗透率正在快速提升。而我们认为，这背后一个关键的因素正是油气价差正在屡创近年新高（LNG价格/0号柴油价格不断创新低），气柴比从2016年初的超过70%一路回落到2017年2月的55.6%。气柴比（LNG价格/0号柴油价格）定价机制决定天然气市场价格在天然气的初期发展阶段，国家队天然气的定价机制绝大程度决定了天然气价格。我国天然气出厂价定价机制经历了政府同意定价阶段、政府定价与指导价并存阶段、国家指导定价阶段，并自2011年起，通过在“两广”地区开展试点，我国逐
8、步引入和推广“市场净回值”定价方法，并不断深入推广能源价格改革。2013年7月，天然气价格调整方案实施，区分存量气和增量气，增量气门站价格一步调整到与可替代能源价格保持合理比价的水平，存量气价格调整分3年实施。经过多次改革，我国天然气定价机制已逐步从成本加成定价法转变为市场净回值定价法。成本加成定价法：是按产品单位成本加上一定比例的利润制定产品价格，即由天然气的出厂价格、管道运输价格和城市输配费构成终端市场价格。这种定价方式的优点是，在天然气发展初期可以限制生产者的垄断利润，鼓励下游用气；缺点是生产成本难以确定从而无法得知合理收益，生产商也没有动力提高生产效率，不随市而变的价格也无法引导天然气
9、的合理消费。 市场净回值定价法：是以商品的市场价值为基础确定上游供货价格，而商品的市场价值按照竞争性替代商品的当量价格决定，即天然气销售价格与可替代能源价格挂钩，门站价、出厂价等由终端价格倒扣运输等费用来确定。这种定价方式能够反映天然气真实市场价格，引导能源类商品资源合理配置，促进上下游联动。天然气定价机制由成本加成法改为市场净回值法 未来天然气需求增长速度将明显超过煤炭和石油，行业体制改革和价格改革将是天然气进一步发展的重要保障。天然气价格改革的最终目标是“管住中间，放开两头”，即完全放开气源价格，政府只监管具有自然垄断性质的管道运输价格和配气价格。近年来，国家陆续放开了海上天然气、页岩气、
10、煤层气、煤制气出厂价格和液化天然气（LNG）气源价格。价格放开后，调动了企业生产和进口积极性，释放了非常规天然气产能，吸引了民间资本进入天然气领域。目前，国家已试点放开直供用户用气门站价格，为天然气进一步市场化提供经验和基础。油价企稳回升，形成天然气替代空间 石油与天然气为替代能源，油价情况对天然气消费有很大影响。天然气改革后，天然气价格与替代能源价格挂钩。2014年国际原油价格大幅下跌，原油制品价格亦大幅下跌，天然气与其替代能源的价差收窄，经济性优势大幅削弱。部分地区甚至出现气改油、煤的“逆替代”现象，导致天然气需求放缓。 而今国际原油价格经过触底反弹，现小幅回升。在油价持续下跌至最低点26
11、美金/桶后，油价出现缓慢攀升。2016年11月30日，石油输出国组织（OPEC）在维也纳举行落实减产协议的会议，会上，OPEC在时隔8年后达成首次限产协议，11个国家将合计减产116.6万桶/日，减产至3250万桶/日；Platts（普氏能源资讯）的3月6日调查显示，OPEC各国今年2月减产完成率达到98.5%。由于减产协议的达成，国际原油自2016年2月的地点缓慢攀升至55美金。短期来看，油价在页岩油复产、美元加息、库存走高等利空压制下出现波动，但由于供需仍然在不断修复，未来企稳回升概率依然较大。2月，国际多家金融机构（欧洲央行、世界银行、巴克莱银行等）对2017油价的预测大概率落在53-6
12、5美元区间。15家投行在2月末对未来油价的预测供给与进口并起，气价下降空间大 总体上，天然气价格由石油价格锚定并阶段性受调控影响，而更长周期上，由于供给陡增，以及进口LNG占比提升，总体上天然气价格呈下降趋势。 供给持续增长：中国天然气发展报告（2016）指出，十三五期间，我国按照“海陆并重，常非并举”的原则，加大国内资源勘探，保持产量快速增长，预计到2020年，我国天然气供应量将达到3600亿立方米，年均产量增速达到27%。预期2020年，我国天然气消费量有望达到4000亿立方米，可供给绝大部分国内消费量。 进口天然气占比提升：2008年以前，我国天然气基本可以自给自足，2009年起，产量在
13、增速下滑，消费量增速超越产量增速，形成一个逐渐扩大的供需缺口，需大量进口弥补产量不足。天然气对外依存度自2009年起连年攀升，2016年达到35%。目前天然气气态进口的四个来源国进口量均呈现增长态势，随着西气东输三线国内各段相继投产，气态天然气进口量将继续增加。国内天然气对外依存度快速增加 而进口天然气价格优势明显，以LNG为例，价差通常可在20%以上。LNG进口方面，来自于澳大利亚、卡塔尔、巴布亚新几内亚的进口量增长，尤其是澳大利亚新出口项目投产，中国进口澳大利亚气源量大幅增长。此外，近三个月来，由于美国加大开采力度，LNG产能大增，美国气源进口也显著提升。由于价格优势，预计我国进口天然气比
14、重未来也将进一步提升。 全球LNG供应饱满。2016年全球新投产4个液化天然气（LNG）项目（5条生产线），新增液化能力2260万吨/年，新增能力是2015年的1.6倍，全球LNG液化能力升至3.1亿吨/年。从LNG运输船数量来看，LNG运输船总体呈上升趋势，在建及预建新船占比先上升后回落，但仍保持在25%的水平，说明对LNG运输船的新增需求还是处于很高的水平，LNG未来运输将进一步扩大。鉴于全球LNG产能充足，供应饱满，预计LNG的价格也将保持低位。国内外LNG价差全球LNG运输船情况澳大利亚气源进口大幅增长（十亿立方米）经济优势凸显，下游替换动力强劲 油气价差不断拉大，天然气经济性凸显。由
15、于天然气的清洁性与经济性以及国家政策引导支持，天然气对其他能源的替代效应逐渐增强，其中以其经济性为最强驱动因素。我们以车用天然气为例，进行经济性测算。 基本假设：（1）价格基准选定以15日全国零售平均价，液化天然气为4.61元/公斤，压缩天然气为3.89元/立方米，92#汽油为6.5元/升，0#柴油为6.05元/升。（2）根据车辆实际使用情况，以客车、重卡、公交车、出租车为例，按车辆使用寿命8年计算，从购车成本、燃料成本、维护成本三方面综合分析其经济性。各燃料热值及换算 由下图可以看出，按0#柴油密度0.835kg/L计算，在零售气价比为64%，柴油价格6.04元/升的情形下，天然气重卡运营1
16、0个月即可收回较柴油车的成本差价（全国平均水平，部分气价低廉的省份最短可达45个月），其他车型2-3年可收回成本差价。这也表明，重卡为天然气车用下游中最敏感的终端，受天然气柴油价格比影响最大，由此构成2月天然气重卡销量骤增的重要原因之一。各车型经济性测算 下面我们对各个车型进行敏感性分析，研究气柴比对费用差额的影响。假定天然气柴油价格比为55-75%，按照5%递增，柴油价格为5-7.5元/L，按照0.5递增。假定天然气汽油价格比为50-70%，按照5%递增，汽油价格为5.5-7元/L，按照0.5递增。那么重卡、客车和出租车的敏感性分析结果如下：气柴（油）比敏感性分析（按8年使用寿命计算） 根据
17、敏感性分析可以看出，随着柴油价格预期走高，油气价差预期扩大（气柴比预期缩小），天然气的经济性特征愈加突出，按照测算，天然气重卡的差额成本回收期有望达到7个月，其他车型差额成本回收期有望达到16-26个月（按图17的预期价差测算）。较短的成本回收期将进一步加速存量车油改气进程及增量销售转为天然气燃料。 成本回收期缩短在数据上的体现就是，天然气重卡替代性增强，占重卡产销比例回升，从量和渗透率比例上来看，当前天然气重卡产销大约回到2014年4月水平。 回观近三年数据，2014年气柴比保持低位，在6070%之间，天然气重卡迎来一次销售高峰，而当2015年油价大幅下跌，LNG经济性不再突出，天然气重卡产
18、销占比又回到低位，长期不到3%。如今气柴比平均值下跌突破60%，天然气重卡销售在近几个月出现大幅增长。天然气重卡渗透率（辆）天然气重卡比例与气柴比关系 壳牌估计，目前中国LNG中重型卡车保有量为33万辆，并预期五年内增长两倍达到近百万辆，增量空间巨大。 我们认为在气柴比维持较好经济性的前提下，近期天然气重卡销量快速增长，且未来天然气重卡的渗透率提升空间很大，显示经济性是天然气下游应用需求的一个重要指标。而伴随国际原油价格的企稳回升和国内天然气供应增加、进口比例提升，未来天然气与汽柴油的价差有望保持，甚至进一步提升。这对终端应用的影响将是巨大且深远的。以重卡为代表的零售端是反映最敏锐且明显的，而
19、随着影响的不断扩大，天然气其它终端运用及投资也会有相继表现，进一步带动产业链中端（运输、气化液化等）的投资加速。政策加持，促进产业快速发展 进一步推动定价机制改革：各国天然气改革进程可以看出，政府管控天然气价格是一种过渡手段。一方面，生活水平的提高及环境形势日益严峻使得消费者对清洁能源的支付意愿大大增强；另一方面，天然气相关基础设施逐渐完善，政府垄断定价对市场起到了阻碍作用，市场化的天然气价才能促进发展。发达国家气价改革演变历程 近期，有关政府部门形成了天然气管输价格改革初步方案，初步制定了管道运输价格管理办法，正在进一步征求意见。目标在“十三五”期间实现政府仅监管自然垄断的管网输配气价格，将
20、气源和销售价格两头放开。同时，修订天然气计量计价方式，由流量或质量计量计价改为能量（热值）计量计价。建立完善季节性气价、峰谷气价以及储气价实施办法。理顺居民生活用气价格，遵循基本市场规律，取消民用、非民用气价交叉不同，按照供气实际成本确定不同用量的居民用气价格。 在这种政策方向下，我国一方面继续加强管网建设，提升天然气供应能力；另一方面加大储气库的建设，增强调峰能力。从国际油气比月度数据上看，天然气价具有很强的季节性变化，增强国内储气库建设将有助于国内天然气成本的进一步降低。根据中国天然气发展白皮书指出，预计到2020年，我国天然气长输管道总里程10-12万千米（2015年为6.4万千米），全
21、国地级及以上城市管网覆盖率90%以上；建设环渤海、东北、长三角、西南、中部和中南六大区域联网协调的储气群，形成有效工作气量148亿立方米（2015年为55亿立方米）。国际油气比月度变化 进一步放开天然气市场准入限制：近年来我国开始积极鼓励引导民间资本进入石油天然气领域，从事页岩气、煤层气、煤制油、煤制气等非常规油气资源的开发以及油气产品终端销售业务，以打破石油公司的市场垄断，使得天然气产业链上、下游市场主体逐步走向多元化。如今，国家将进一步放开限制，开始鼓励社会资本参与或组建混合所有制企业开展管道、LNG接受站、储气库等基础设施建设。为此，国家将推进天然气长输管道和城镇燃气管道运输与销售分离，
22、将实行独立核算或具有独立法人资格作为管道运营的基本条件，为第三方接入提供前提。 推动实施大气污染排放标准：作为世界最大的二氧化碳排放国，中国快速的经济增长背后是能源消费的快速攀升和巨大的环境代价。特别是近年来频发的雾霾天气，更让人们和政府将 节能减排与能源转型放在重要位置。国家近年来连续制定了多个关于大气污染排放的政策，除能源发展战略行动计划（2014-2020年），大气污染防治行动计划外，2017年2月28日环保部、发改委、财政部和国家能源局4部委联合北京市、天津市、河北省、山西省、山东省、河南省发布京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案，方案制订了强有力的煤改气行动计划，预期新增“
23、煤改气”工程用气450亿立方米以上，替代燃煤锅炉18.9万蒸吨。国家各类大气污染排放标准 在节能减排的政策背景下，国家出台多项天然气相关行业鼓励政策： （1）煤改气：加大“以气代煤”央地两级财政补贴力度，向燃煤锅炉、窑炉改天然气企业提供低息贷款和土地收益返还等政策，以北京为例，从城六区扩大到全市采暖锅炉和工业锅炉，对于单台容量小于20蒸吨的燃煤锅炉，给予每蒸吨5.5万元补助；对于20蒸吨以上的燃煤锅炉，给予每蒸吨10万元的补助，改造工程投资最高可获得50%的资金支持。 （2）天然气发电：参照垃圾和生物质电厂增值税退税改革，对天然气发电用户给予相应的增值税减免。 （3）天然气汽车：参照新能源汽车
24、支持政策，给予天然气汽车购置补贴、燃料补贴等补贴政策，取消向车用气收取调节基金，燃气公交车与燃油公交车享受相同的补贴政策。 （4）LNG船舶：对以旧换新船舶和改造单燃料LNG船舶设立专项补贴，对新增LNG船舶延续船型标准化资金办法。船舶报废拆解和船型标准化补助资金管理办法的补充通知中表示，改建LNG动力示范船根据功率不同补贴54-89万不等；新建川江及三峡库区大长宽比示范船的补助标准为单船补助250万元；新建内河高能效示范船的单位吨位补助额为0.03万元/总吨。 （5）天然气基础设施企业：对天然气基础设施企业给予税收政策扶持，在2016-2025年实行增值税实际税负超3%即征即退；支持符合条件
25、的天然气基础设施企业发行企业债券融资，支持储气设施建设项目发行收益债券；支持地方政府投融资平台公司，通过发行企业债券建设天然气基础设施；上述企业债券融资均不受年度发债规模指标限制。天然气鼓励政策产业链迎发展机遇 在油气价差逐渐拉大，我国天然气政策逐渐落实的情形下，天然气产业链迎来发展机遇。从上游来看，我国将加大开采力度和液化处理能力。从中游来看，主要是天然气基础设施的完善，主要为储气库、接收站、加气站及输管网的建设。中国天然气季节性供需矛盾突出，淡旺季需求差异扩大，需要建立大量储气库；进口LNG量不断增加，建立LNG接收站的需求增大；LNG车辆船舶推广力度加大，更需提前加大LNG/CNG加气站
26、布局。从下游来看，主要是进一步提高城市燃气的覆盖率，提高天然气发电装机量，推广LNG车辆船舶，以及天然气化工及分布式能源的利用。具体到公司层面，受益标的主要有中集安瑞科、厚普股份及富瑞特装等。天然气产业链中集安瑞科 中集安瑞科隶属中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司（简称：中集集团），立足能源、化工、食品装备行业，为客户提供运输、储存、加工的关键装备、工程服务及系统解决方案。 并购拓展，逐步推进天然气全产业链布局。公司自2000年在南通建设罐箱生产基地以来，先后并购多家企业，进行外延拓展，打通天然气产业链各项环节。在公司的战略布局下，形成以清洁能源CNG、LNG储运设备为核心，静态储罐、罐式
27、运输装备、工程承包技术服务等为一体的服务能力。中集安瑞科能源装备分部的产品涵盖了LNG/CNG预处理、液化、运输、储存、再汽化、输送到应用终端的天然气全产业链。由CNG应用整体解决方案、LNG应用整体解决方案、天然气水上应用整体解决方案和LPG应用整体解决方案组成公司“四位一体”能源装备整体解决方案。 加速创新，寻求竞争优势。面对日益激烈的国内竞争市场，中集安瑞科致力于增加核心竞争力。一方面，加大研发力度，提高产品的质量的同时降低产品自重，改良生产技术，从而增加市场占有率；另一方面，加快外延拓展，在产品上，开拓更多非常规天然气的EPC业务，在地区上，拓展海外市场，在海外市场建立知名度，走国际化
28、战略。公司研发投入占主营收入比连年提升，2015年研发投入达1.79亿元。 天然气基建政策利好，能源装备收入有大幅成长空间。国家大力支持天然气基础设施建设，完善天然气基础设施布局，并放开准入标准，允许民营资本进入。目前我国LNG接收站建设持续推进，已建成17座，在建或获批10座，随着居民用气的日渐普及，对LNG接收站的需求量将保持稳定增长，基本不受油价或经济周期的影响。另一方面，国家加强天然气汽车的推广，到2020年实现气化汽车1000万辆（2015年500万辆），对加气站的需求也将提升。 液态食品装备业务稳定增长，是公司的收入保障。相较能源、化工装备业务极大受下游周期行业影响，液态食品装备业
29、务相对稳定。2016年，公司液态食品业务的营业收入为22.55亿元，同比增长5.65%。未来发展，公司纵向上继续完善啤酒酿造领域的总包能力，打造全啤酒厂总包能力；横向上，积极拓展啤酒以外其他液体食品行业业务。中集安瑞科收入（百万元）和综合毛利率公司天然气产业链涉足板块厚普股份 厚普股份一直专业从事天然气汽车加气站设备及信息化集成监管系统的研发、设计、生产、销售和服务，主要产品包括CNG加气站设备、LNG加气站成套设备和专项设备，以及CNG/LNG信息化集成监管系统，同时提供零配件销售和维修服务。 LNG/CNG汽车保有量和加气站发展快速，主营收入带来增长预期。LNG/CNG汽车具有低成本、低排
30、放、抑制温室效应和降低对石油依赖度等优点，随着油气价差不断拉大，天然气经济性增强，对天然气汽车及油改气的需求将不断增大，车用装备迎来增长预期。而公司凭借先进的技术、优良的管理水平、可靠的产品质量和完善的售后服务体系成为国内天然气加气站设备的主要供应商，具有较高的市场地位和较明显的竞争优势。2015年公司LNG加气站设备实现营业收入795百万元，占公司主营业务收入的71.38%；同期CNG加气站设备收入174百万元，占公司主营收入的15.66%。 船用LNG装备有望成为公司第二大业务板块：公司积极推动多项船用LNG装备相关业务和产品的发展。公司已设立厚普股份船舶工程设计研究院，收购了重庆欣雨公司，合资成立了湖南厚普公司。后者与湖南省汉寿县人民政府签署“LNG船舶产业链”项目合作协议。项目将涉及建造LNG动力货船70艘、LNG工程船2艘、LNG加注站2座，以及LNG设备装配基地等，实现LNG清洁能源产业的快速发展，并带动相关产业的联动发展。第一、二期项目工程共计能带动产业约10亿元。2016年年底，其控股子公司沅江厚普公司与湖南省沅江市人民政府签署关于建设LNG船舶产业链项目合同书，建造10艘5000吨级LNG船舶和6艘LNG加注式趸船，预计将带动2亿元以上产
