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酿酒行业研究
6月酒行业研究与投资策略分析
1、行业近期走势
随着大盘近期的连续下跌,食品饮料行业也经历了一波较大的跌幅,子行业酒类中白酒市场需求旺盛,估值较低,表现较为强劲,跌幅最小;啤酒、黄酒、葡萄酒等上市公司股价均有较大跌幅,目前,板块整体回归较为合理的价值区域。
5月份,食品饮料指数持平,沪深300当月则下跌了6%,食品饮料跑赢沪深300约6个百分点。
析数据特点,5月仅第二个交易周略跑输沪深300,其余三个交易周均取得正相对收益,这可能表明在快速下跌市场上,食品饮料获得较高市场认同度。
其中,高端白酒5月取得正的绝对收益,且高端白酒已连续三个月取得正的绝对收益,估值和成长的综合性价比获得市场认可。
主打成长性的非高端白酒在最近一个月均表现垫底,这可能表明本月市场下跌以杀高估值个股为主。
二、行业及主要公司估值水平
一个多月的调整使酒业板块整体估值日趋合理,但对比行业与大盘的历史估值溢价水平,行业目前的相对估值溢价水平处于自2002年以来较低位置,但相对大盘估值仍偏高。
而近一周酒业反弹强劲,致使行业相对估值略有上升。
至5月31日,大行业食品饮料PE(TTM)高出沪深300指数157%,较3年移动均值溢价24%,相比历史仍不低,较4月末略有上升。
其中白酒子行业PE处于较低水平,其他诸如黄酒、葡萄酒、啤酒平均估值仍处于市场中上游,相对市场其他行业的估值优势仍不明显。
尽管目前酒业的估值水平相对A股其他行业仍处于相对较高的水平,但由于行业众多上市公司均为各子行业的龙头公司或高档产品,都具有一定的溢价,其他子行业的估值水平均低于自2006年以来行业的平均估值水平。
其中一线白酒在行业中最具估值优势,白酒是行业估值水平最低的。
葡萄酒行业估值虽高于白酒行业,但在整个食品饮料行业各个子行业中较低。
啤酒行业估值虽高,但行业龙头公司燕京和青啤的估值水平并不高,2011年PE在23-24倍左右。
我们注意到在白酒子行业中,一线白酒更具估值优势,代表公司五粮液、贵州茅台和泸州老窖2011年的估值平均约为22-24倍左右,具有较高的安全边际。
三、行业大事与运作分析评论
1、行业聚焦
(1)青啤60万千升啤酒项目在武威开工
青岛啤酒武威有限责任公司搬迁扩建总体规划60万千升啤酒生产项目今天在武威工业园区奠基开工。
据了解,该项目投资10亿元,一期工程投资4.5亿元,基础设施按照年产40万千升啤酒的规模配套,建成年产20万千升啤酒的生产能力。
项目建成后将承担起青岛啤酒西北区域高端啤酒的生产任务,年可实现销售收入5亿元,创利税1.5亿元以上。
(啤酒网)
(2)华创:
啤酒目标产能1700万千升洽购6至7个内地项目
华创首席财务官黎汝雄表示,早前收购金威啤酒失败并不重要,原作收购资金足以应付其他收购项目,亦会将该资金用于扩展厂房,正有4-5间厂房扩展中,目标产能为1700万千升。
他又指,集团的啤酒业务较市场增长多一倍,而精装酒的增长率亦达40%。
集团今年资本开支为70-80亿元,当中已包括收购资金,黎汝雄表示,现时有6-7个内地收购项目正在洽谈中,但指,国内收购竞争较大,而且企业估值亦高于海外企业,若未来有个别国外收购项目能为集团带来盈利,亦会考虑,料今年内将可成功作出收购。
(啤酒网)
(3)2010年8月,全国人大常委会审议刑法修正案(八)草案,其中“将醉酒驾车、飙车等危险驾驶定为犯罪”。
2011年5月1日起,修正案(八)实施:
醉酒驾驶一律吊销驾照、5年内不得重新取得、醉驾人员依法可能构成交通肇事罪、危险驾驶罪和以危险方法危害公共安全罪,媒体开始报道全国各地“酒驾入刑”事件。
“严查酒驾,酒驾入刑”是全球一项比较普遍的政府控制措施,并且仅针对于“饮酒后驾车”这样的危险行为,而限制不在“饮酒”行为。
我们认为“酒驾入刑”不改变白酒行业增长的基础——收入水平增长,并且人均饮酒量的提升和“酒驾入刑”并没有呈现直接的负相关关系,即“酒驾入刑”不等于“抑制饮酒”。
2、业绩点评
(1)食品饮料行业2010年报及2011年1季报点评
行业稳定增长,白酒行业表现靓丽:
2010年食品饮料行业上市公司收入达2138.8亿元,同比增长23.4%,2011年一季度食品饮料行业实现收入651.6亿元,同比增长27.9%。
白酒行业、黄酒行业、乳制品行业、肉制品行业和其他食品饮料公司在2010年均实现了20%以上的收入增长,其中,白酒行业收入增速最快,达到35%。
在2011年一季度白酒行业、啤酒行业、葡萄酒行业、乳制品行业和其他食品饮料公司保持了20%以上的收入增长,其中白酒行业收入增速提升至49.0%。
食品饮料行业总体在2010年和2011年一季度收入高速增长,白酒行业在食品饮料细分行业中表现出了收入强劲增长的趋势。
从2011年一季报收入、成本、费用变化趋势看,我们认为白酒行业仍然是2011年业绩高增长的行业,葡萄酒行业龙头公司张裕的业绩也值得期待。
啤酒行业的龙头公司具有更强的成本转移能力,如年内原料成本出现下降,行业盈利水平将显著回升,驱动净利润增长。
黄酒行业暂时还未实现整体格局突破,业绩高增长尚待时日。
(2)龙头公司业绩不断超出预期
白酒板块行情提前启动,茅台今年业绩增速有望超50%。
一般来讲白酒行情主要在下半年,近期风格轮换,资金聚焦消费板块之强实超预期。
茅台、五粮液等一线龙头纷纷亮出靓丽一季报,净利增速分别为49%和37%。
二线白酒也不甘示弱,一季度汾酒增94%,洋河增62%,古井贡增122%,金种子增182%,并且酒类容易形成联动。
茅台2010年股东大会会议资料露出玄机。
贵州茅台2010年度股东大会会议资料披露:
公司十二五计划的收入目标由以前制定的260亿元(年报中还沿用该数字)大幅提升到400亿元(含税),从2011年财务预算数据推导,EPS有望实现8.37元。
公司新的规划较为乐观,说明公司准备快速提高出厂价了,印证了政府要求公司跨越式发展的说法。
张裕1季报收入超预期、净利润因为上年基数略低而实现更高速增长。
收入31.9%增长,净利润48.8%增长,销售净利率达到26.7%,实现EPS1.07元。
毛利率提高了3.5个百分点,营销费用率略有下降,而管理费用较上年同期增长80.88%,主要是绿化费增加所致。
原先一直认为公司的基数大了,业绩增长应该回落到25~30%区间,但公司管理团队还是非常努力,不断推动产品结构升级,业绩保持更快增长,我们上调今年业绩到3.7元,同比增长36%。
华润雪花一季报:
华润创业披露一季度业绩,啤酒业务收入40.93亿元(人民币),较去年同期增加20.1%,净利润1670万元(人民币),较去年同期增加5.3%。
啤酒销量上升10%至约190.8万千升。
啤酒行业集中度再提升:
青啤、燕京、雪花三巨头2011年一季度合计市场占有率为48.8%,较2010年上升2.7个百分点。
下图主要上市公司2010年及2011年一季度业绩对比
3、行业运作
(1)产销、进出口贸易
影响食品饮料行业收入增长主要是产品价格和产品销量方面因素。
总体看食品饮料行业在2010年和2011年一季度产量增长情况良好。
2010年白酒月产量平均增速25.5%、、葡萄酒月产量平均增速13.3%。
2011年以来,酒业产品产量依然维持较高的增速。
白酒增速强劲,领跑整行业
白酒1-4月增速维持高景气:
4月单月产量73万千升,同比增长31%,增速比3月下降2.4个百分点,比去年同期快6.6个百分点;1-4月份累计产量307万千升,同比增长27.8%,增速比1-3月上升0.8个百分点,比去年同期略降2个百分点。
白酒产量增速依然维持高景气。
在产业政策保持稳定与经济不出现大幅波动的情况下,预计2011年白酒产量依然能保持20%增速。
啤酒产量增速继续回升
啤酒1-4月累计增速9.8%,较一季度增速提高2个百分点,较去年同期快2.9个百分点。
4月单月产量390万千升,同比增长9.9%,啤酒行业增长稳定,人均消费量已经达到世界平均水平,处于生命周期之成熟期,但收购兼并有望加速行业达到利润释放的临界点。
葡萄酒增长迅速
葡萄酒1-4月累计增速21%,4月增速环比下降:
4月单月产量同比增长5.9%,增速比3月下降21个百分点;1-4月累计产量32万千升,同比增长21%,增速比1-3月下降4.8个百分,比去年同期快4.4个百分点。
葡萄酒3月进口2.5万千升,1-3月累计增速为52%,进口酒占国产酒比重为26%。
4月进口2.94万千升,同比增长23.8%,增速环比回落12个百分点;1-4月葡萄酒累计进口11.8万千升,累计同比增速44%,增速较1-3月回落8.2个百分点,1-4月进口酒占国产酒产量27%。
葡萄酒消费在国内还处于快速发展阶段,市场空间大,因此预计未来几年进口葡萄酒和国内葡萄酒将处于共生共增状态,拥有品牌优势的国内葡萄酒龙头企业将有望保持较快增速。
长期看,国内葡萄酒品质的提升和文化内涵的培养,拥有品牌优势的国内葡萄酒龙头企业有望保持较快增速。
下图白酒、啤酒、葡萄酒增速对比
产量区位分布:
浓香型主产区四川维持较高增速,继续带动全国白酒产量高增长:
四川1-4月累计产量同比增长46%,产量权重占31%;贵州累计增速43%,江苏累计增速9.5%,安徽累计增速11.3%,山西累计增速15%。
山东、广东啤酒产量增速喜人:
1-4月山东、广东、广西、北京累计产量增速分别为19.5%、21.6%、-17.6%、10.5%。
(2)价格分析
高端白酒价格10年7月以来涨幅显著。
价格图解读方式主要有横纵两方面:
纵比:
同一品种零售价格与出厂价格相对照。
一可观察其价差情况,把握公司的提价空间,二可观察二者涨跌变化谁先谁后,是出厂价格提高来推动零售价格上涨,还是零售价格先行上涨腾出出厂价格上调的空间;横比:
三酒品零售价格横向比较、出厂价格横向比较。
零售价格反映市场供求关系,零售价格高低(配合上销量)能反映各酒种的品牌竞争力。
出厂价格是团购客户能拿到的价格。
海外高端葡萄酒价格指数11年4月份维持稳定。
Liv-ex葡萄酒价格指数是葡萄酒收藏界最重要的指数,以法国波尔多产区葡萄酒为主要成分。
该指数09年后期起快速上升。
Liv-ex100指数11年4月份环比不变,同比上升26.5%。
Liv-ex500数据未出。
葡萄酒进口量3月回升价格回落。
3月进口原装葡萄酒价格同比上涨17%,环比-9.3%,数量同比增幅57%,环比58%。
进口散装葡萄酒量同比增9%,环比增150%,价格同比涨4%,环比-23%。
3月份进口大麦量同比下降23%,价格上涨45%,由于进口大麦需要几个月的船运期,世界大麦价格的上涨从去年年底起才体现在数据中,大麦进口量的下降应该源于价格的上涨。
3月我国大麦进口量累计增速-39.9%,进口价格累计上涨43.8%。
3月份大麦进口价格330美元/吨。
3月份麦芽进口量暴增为1280吨,其中上海进口1039吨,价格560美元/吨。
加拿大期货价格持续攀升。
四、投资建议
我们观测到酒类消费价格指数在2010年的走势相对平稳,虽然白酒行业的一线、二线及部分区域强势品牌2010年内有明显提价,但对酒类整体消费价格体系影响并不显著,没有造成行业整体价格出现快速上涨。
这反映出白酒行业的提价是源于资源稀缺的供求关系推动的,其他酒种和酒类产品并不存在如此强的供求关系。
从这一点看,我们认为发改委限制白酒行业提价的行政措施仅仅作用于短期,强势品牌的白酒产品价格还是会按照供求关系来反映。
2010年啤酒上行动力主要源自成本的推升,这与白酒显著区别的是,供求关系拉动价格上升的因素较弱,并且啤酒销售具有较强的“季节性”。
大麦价格继续上涨:
从2011年3月份大麦进口的数据来看,大麦价格已上升至330美元/吨,相比1月上涨了21%;加麦现货价208.7美元/吨,同比上涨37.8%。
由于国内啤酒企业2011年上半年大麦采购已基本结束,成本锁定,因此今年盈利状况将取决于验各啤酒
企业提价的能力。
年内啤酒行业仍有提价可能,但幅度会受政府通胀调控政策影响:
发改委近期对酒企涨价进行窗口指导时,对啤酒涨价“表示理解”,意味着全行业可能会继续提价以覆盖成本上涨,但在政府严控通胀的背景下,预计啤酒提价幅度有限。
从2011年一季报收入、成本、费用变化趋势看,我们认为白酒行业仍然是2011年业绩高增长的行业,但由于短期白酒个公司近期已有较大的涨幅,短期不适合介入,可以等待回调之后的机会。
葡萄酒行业龙头公司张裕的业绩也值得期待,啤酒行业龙头公司拥有更强的成本转嫁能力,如果年内原料成本出现下降,并且在2季度旺季提价后仍能保持较高的销量,相关公司盈利能力将会回升。
黄酒行业暂时还未实现整体格局突破,业绩高增长尚待时日。
下图消费者信心和预期指数作为投资参考
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