豆粕基础及饲料企业套保大商所.docx
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豆粕基础及饲料企业套保大商所.docx
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豆粕基础及饲料企业套保大商所
第一部分:
国内市场现状
一、豆粕现货市场格局
2003年以前,国内豆粕价格波动波澜不惊,平稳而缓慢。
进入2003年后国内豆粕市场价格波动剧烈,极端时候甚至出现过当日现货报价涨跌100元/吨的惊人之举,而且呈现出急涨阴跌的特征。
原因如下:
1、油脂压榨行业格局变化
国内压榨行业2002年后迅速发展,目前已经相成8000万吨/年的压榨能力,虽然远大于3000万吨/年的实际压榨需求,但东南沿海大量大型压榨企业的运营,彻底改变了国内压榨行业主要依靠国产大豆压榨的局面,大豆压榨行业整体80%左右的原料依靠进口大豆。
压榨行业的扩张,导致豆粕供应量的增加,目前已经成为豆粕净出口国,同时与CBOT市场大豆联动性增强
2、饲料需求的扩张
由于窗体顶端
窗体底端
高速发展,消费水平的提高和消费结构的转变,导致肉、蛋、奶、禽的消费量逐年增长,拉动了饲料用豆粕的需求。
2000年,国内豆粕消费量仅1500万吨不到,今年预计豆粕消费量将达到2800万吨左右,年均递增10%以上。
3、饲料企业分布特点
国内饲料企业呈现集团化,分散生产的特点。
在长期市场竞争中,出现了像希望、六和、正大、温氏这样的饲料企业集团。
但是这四大集团的生产,却是由分散在全国各地的若干中、小饲料生产企业完成的。
这些中小型生产企业对原料豆粕的采购,基本是分散、独立地进行。
在与大型压榨企业豆粕定价权的较量中,明显处于弱势地位。
豆粕合约日线走势图(来源:
大连商品交易所)
二、豆粕定价机制及其影响因素
1、进口成本
中国榨油用大豆主要靠进口的现实,决定了中国的榨油用大豆价格主要取决于国际市场大豆的价格,进口大豆成本很大程度上决定了下游产品尤其是豆粕的销售价格。
目前进口大豆的基本定价方式:
进口成本=CBOT大豆价格+综合基差
(运达中国港口的综合基差:
包括海湾基差和海运费用)
简单地看,进口大豆成本就是CBOT大豆期货价格加上到中国的升贴水。
相对于廉价的农产品,目前升贴水约占大豆进口成本的20%左右。
它的变化对进口成本有重要影响。
2、压榨利润
目前的压榨企业都是根据压榨利润来调节生产节奏。
当压榨利润较高时压榨企业会积极生产,从而导致后期豆粕供应增加,形成供应压力,压榨企业尽量低价销售,回笼资金。
在压榨利润较低或者为负时,压榨企业消极生产甚至停机,导致后期豆粕供应量下降,短期供应紧张促使豆粕价格趋涨。
而压榨利润的好转又会促使压榨企业积极生产。
这个过程不断地循环往复。
2005年以来进来大豆周榨油毛利走势图(来源:
大连商品交易所)
从图表来看,压榨收益(毛利)大部分时间在—50至200之间波动,高于200和低于—50的次数都不多。
其他影响因素:
相关品、替代品价格:
菜粕、棉粕、花生粕、等,均处于较高价位
养殖业景气状况:
根据对养殖业抽样调查结果,今年养殖业总体规模比去年缩减15-20%。
这对豆粕价格是个不小的打击。
疫病情:
自去年起连绵不绝的禽流感疫情对豆粕价格的压力不容忽视。
三、饲料企业对价格的调节方式及特点
饲料企业正常运转,必须经过原料采购、保持一定库存、加工生产、产品销售这几个环节。
饲料企业经常面临的一个困境就是原料价格的大幅波动,但是产品却难以根据原料价格随意调整。
为了在市场竞争中保持一定的市场占有率,饲料企业在产品销售环节不愿轻易提高售价。
产品价格波动较原料滞后。
因此,饲料企业对价格的调节方式,主要是控制企业的原料采购量和库存数量。
当产品销售向好,价格趋涨时候,企业大量原料,囤积产品库存;当产品销售不畅,价格趋跌时,就减少原料的采购,尽快加速产品的销售,减少库存。
但是实际上,饲料企业一直是豆粕价格的被动接受者,豆粕都是按照上游压榨企业的报价来采购。
所以,饲料企业只能是豆粕价格趋涨时,加大采购量,维持高库存;豆粕价格趋跌时,减少采购量,维持低库存。
是典型的“追涨杀跌”行为。
总的来看,饲料企业的追涨杀跌行为是他们的现货地位决定的,追涨杀跌是在现货市场里的无奈选择,其行为实质是对现货的高度投机。
小结:
由于大豆压榨行业和养殖业的高速发展,CBOT大豆价格和压榨企业压榨利润很大程度上决定了豆粕价格,价格波动幅度和频率增大。
而作为豆粕价格被动接受方的饲料企业,在现货市场对豆粕的采购是典型的“追涨杀跌”高度投机行为。
那么,如何建立科学、合理、安全的采购体系,或者有效地控制采购成本。
那就是主动参与期货市场,进行套期保值。
第二部分:
豆粕期货套期保值
四、大粕期货市场价格发现功能评估
期货价格与现货价格的关系。
下图刻画了豆粕现货价格与期货价格走势的一致性。
豆粕现货价格与期货价格走势图(来源:
大连商品交易所)
注:
绿线代表豆粕现货价格,蓝线代表豆粕期货价格
从下图的基差波动情况来看,豆粕基差一般保持在贴水200元到升水400元之间波动,具有一定的稳定性,但相对其价格基数来说,基差的波动幅度稍显宽,这与豆粕品种本身价格波动剧烈有关。
现货和期货价格之间的价差变化将为市场中的参入者提供更多的套保和套利机会。
豆粕基差波动走势图(来源:
大连商品交易所)
考察期货和现货的相关性,我们可以发现其相关程度高达,并且呈现非常显著的相关特性。
这说明,豆粕的期货价格与现货价格保持了很好的一致性,期货价格完全可以反映国内豆粕市场的供求状况,
豆粕期货和现货的相关性表(来源:
大连商品交易所)
期货市场发现价格的作用还体现在交割日期货价格和现货价格的接轨。
合约名称
交割结算价
现货价
最后交易日基差与现货价格比
豆粕0308
2277
2220
%
豆粕0309
2295
2300
%
豆粕0311
3016
2950
%
豆粕0401
2671
2733
%
从上面表格来看,到最后交易日的基差逐步缩小的趋势还是比较明显的。
考虑到交割成本,这个基差还是在可接受的范围之内。
两个价格随着交割日的临近逐步缩小,说明期货市场的价格指导作用正在日益发挥。
从上面的分析来看,大粕期货价格发现的作用正常体现,并且随着市场的逐步完善,价格发现的功能也将逐步完善。
五、套期保值基本原理介绍
套期保值之所以能有助于规避价格风险,达到套期保值的目的,是因为期货市场上存在两个基本经济原理:
1)、同种商品的期货价格走势与现货价格走势一致。
现货市场与期货市场虽然是两个各自独立的市场,但由于某一特定商品的期货价格和现货价格在同一时空内,会受到相同的经济因素的影响和制约,因而一般情况下两个市场的价格变动趋势相同。
套期保值就是利用这两个市场上的价格关系,分别在期货市场和现货市场作方向相反的买卖,取得在一个市场上亏损、在另一个市场上盈利的结果,以达到锁定生产成本的目的。
2)、现货市场与期货市场价格随期货合约到期日的临近,两者趋向一致。
期货交易的交割制度,保证了现货市场价格与期货市场价格随期货合约到期日的临近,两者趋向一致。
按规定,商品期货合约到期时,必须进行实物交割。
到交割时,如果期货价格高于现货价格,就会有套利者买入低价现货,卖出高价期货,实现盈利。
这种套利交易最终使期货价格和现货价格趋向一致。
正是上述经济原理的作用,使得套期保值能够起到为商品生产经营者最大限度地降低价格风险的作用,保障生产、加工、经营活动的稳定进行。
六、基差变化对套期保值效果的影响
基差是某一特定地点某种商品的现货价格与同种商品的某一特定期货合约价格间的价差。
基差=现货价格-期货价格。
基差并不完全等同于持仓费用,但基差的变化受制于持仓费用。
归根到底,持仓费用反映的是期货价格与现货价格之间基本关系的本质特征,基差的决定因素主要是市场上商品的供求关系,是期货价格与现货价格之间实际运行变化的动态指标。
虽然期货价格与现货价格的变动方向基本一致,但变动的幅度往往不同,所以基差并不是一成不变的,最终因现货价格和期货价格的回归,基差在期货合约的交割月趋向于零。
套期保值的效果主要是由基差的变化决定的,从理论上说,如果交易者在进行套期保值之初和结束套期保值之时,基差没有发生变化,结果必然是交易者在这两个市场上盈亏相反且数量相等,由此实现规避价格风险的目的。
但在实际的交易活动中,基差不可能保持不变,这就会给套期保值交易带来不同的影响。
基差变化
套保类型
效果分析
不变
卖出保值
完全保护
买入保值
完全保护
基差走强
卖出保值
完全保护,且有净盈利
买入保值
部分保护,存在净亏损
基差走弱
卖出保值
部分保护,存在净亏损
买入保值
完全保护,且有净盈利
七、豆粕期货市场期限结构与饲料企业套期保值策略
(一)反向市场:
由于基本面变化,例如预期远期供应增加,后市看跌的趋同心理造成现货价格高于近月期货价格,近月期货价格高于远月期货价格,典型如2005年年中的豆粕期、现货市场。
2005年7月21日至9月20日,豆粕市场期限结构
日期
现货价
9月豆粕
11月豆粕
1月豆粕
2005-9-13
2540
2540
2449
2436
2005-8-30
2500
2492
2458
2457
2005-8-22
2520
2477
2455
2450
2005-8-15
2550
2497
2469
2448
2005-8-8
2620
2547
2539
2529
2005-7-29
2620
2599
2551
2550
2005-7-25
2600
2578
2543
2541
2005-7-21
2670
2639
2615
2655
如下图表:
走势图(来源:
大连商品交易所)
2005年7月21日至9月20日,豆粕市场期限结构
1原料采购:
假设7月下旬,某饲料企业决定从8月开始采购豆粕:
则套期保值条件分析
1)期现价格比较
现货价格高于近月期货价格,从价格比较来讲,买现货不如买期货有利,而且,期货采购成本低。
2)定价分析
A压榨利润:
按当年6月底的采购成本300美分/吨(下图黑圈部分)计算,到港成本为:
元/吨,8月份现货价格为5050元/吨,豆粕压榨盈亏平衡价大致为(2970+/=2670元/吨左右。
按近月盘面价格核算,压榨严重亏损,而现货价格几乎维持压榨盈亏平衡。
B基差分析:
目前现货维持对期货近月一定的升水(基差),进入交割月,基差缩小并趋零。
2004-2006年进口大豆机构日报走势图(来源:
大连商品交易所)
实际上,8月8日当天,现货价格2620,近月期货价格2547,基差73,饲料企业如果能接受2620的价格,当然更有理由接受2547的价格。
在不确定后市涨跌的情况下,进行买入期货保值是理性的选择。
假设至8月30日,以2492平仓,下跌55,而现货价格2500,下跌120。
或者8月15日当天现货价格2550,期货价格2497,基差53,进行买入套期保值,至9月13日期货以2540平仓,盈利43,而现货当天价格2540,下跌了10。
无论哪种情况,买入近月期货合约保值的风险都比买入现货的风险要小。
2库存管理(期现套利):
在持有一定数量的库存豆粕,临近期货交割月,现货价格维持对近月期货升水(尤其基差大于近月交割接货成本)的条件下,可以卖出手中现货库存豆粕,同时在期货近月合约上低价买回同样数量的豆粕,降低库存豆粕成本。
实质是做了一个期现套利。
如8月8日。
3库存保值
如果库存豆粕面临着比较确定的下跌风险,对库存商品的保值可以选择在远期合约上卖出保值。
例如在8月8日当天,现货对9月升水73元,9月对11月升水8元,11月对1月升水10元。
除了现货对9月,其余合约间价差都还没拉大。
在9月上卖出保值显然不合适,因为73元的基差意味着现货跌幅会大于9月。
而在远期11月或者1月几乎平水的状况下,则是比较好的时机。
至9月13日,11月跌幅为90元,1月跌幅为93元,均大于现货跌幅80元。
卖出保值还取得额外收益。
策略小结:
1原料采购:
尽量即买即用。
临近交割月前,基差处于较大值,近月期货价格低于压榨盈亏平衡价,在近月期货合约上买入保值。
2库存管理:
临近交割月前,基差处于较大值,卖出现货,买入近月期货。
3库存保值:
库存豆粕面临着比较确定的下跌风险,现货对近月期货基差较大,近月对远月价差较小时机,在远月卖出保值。
(二)正向市场:
由于基本面变化,例如预期远期供应减少,后市看涨的趋同心理造成市场现货价格低于近月期货价格,近月期货价格低于远月期货价格,典型如2006年当前的豆粕期、现货市场。
当前豆粕市场期限结构
日期
现货价
8月豆粕
9月豆粕
11月豆粕
1月豆粕
2006-7-25
2070
2109
2144
2224
2294
2006-7-18
2080
2148
2202
2279
2346
2006-7-11
2100
2199
2255
2336
2417
2006-7-4
2130
2191
2233
2320
2394
2006-6-30
2070
2175
2233
2319
2387
如下图表:
豆粕现货价格走势图(来源:
大连商品交易所)
当前市场期限结构
1原料采购:
假设6月30日,某饲料企业决定从7月份开始采购豆粕:
则套期保值条件分析
1)期现价格比较
近月期货高于现货价格,从价格比较来讲,买期货不如买现货有利。
2)定价分析
A压榨利润:
按今年5月的采购成本270美元/吨(下图黑圈部分)计算,到港成本为:
元/吨,价格为5200元/吨,豆粕压榨盈亏平衡价大致为(2590+/=2160元/吨左右。
按现货价格核算,压榨严重亏损;而按近月期货价格核算,大致盈亏平衡。
B基差分析:
目前近月期货维持对现货一定的升水(基差),进入交割月,基差缩小并趋零。
2004-2006年进口机构日报走势图(来源:
大连商品交易所)
实际上,从6月30日至7月25日,现货价格最终价格不涨不跌,而近月期货价格下跌了66元,9月下跌了89元,11月下跌了95元,1月下跌了93元。
比较分析可以看出,在这种状况下,买入现货都比买入期货风险小,因为
1现货价格比期货价格低。
2豆粕现货较近月期货价格压榨亏损更大。
3买入近月期货,等于是在买了现货价格的基础上,多买了一个高达105元的基差,这个基差在临近8月交割是要被修正趋0的,在不确定后市涨跌的情况下,不是现货上涨幅度大于近月期货价格上涨幅度接轨,就是近月期货价格下跌幅度大于现货价格下跌幅度接轨。
2库存管理(期现套利):
在持有一定数量的库存豆粕,临近期货交割月,近月期货价格维持对现货升水(基差大于近月卖出交割成本)的条件下,可以在近月期货卖出手中现货库存豆粕,同时在现货市场买回同样数量的豆粕,降低库存豆粕成本。
实质是做了一个期现套利。
例如6月30日、7月11日。
3库存保值
如果库存豆粕面临着比较确定的下跌风险,对库存商品的保值可以选择在远期合约对近月合约或者现货价差较大时卖出保值。
例如7月11日,1月期货合约对现货价差高达317元,已经大大超过其交割+持有成本(仓储费、资金利息);另一方面,按当日美豆11月收盘,综合基差130,
则进口成本:
+130)元/吨
当天豆油价格为5200元/吨,
则豆粕压榨盈亏平衡价为:
(2690+100—5200X0。
185)/0。
8=2285
当天1月合约价格2417,意味着压榨利润比较可观。
至7月25日,1月跌幅为123元,现货跌幅30元,11跌幅96元,9月跌幅111元,8月跌幅90元。
保值取得额外收益最大,保值效果最好。
策略小结:
1原料采购:
临近交割月前,基差处于较大值,现货价格低于压榨盈亏平衡价,直接采购现货更有利。
2库存管理:
临近交割月前,基差处于较大值,卖出近月期货,买入现货回补。
3库存保值:
库存豆粕面临着比较确定的下跌风险,远月期货对现货或者近月合约价差较大,且大大超过其压榨盈亏平衡价时,在远月卖出保值效果最好。
八、套期保值的延伸——豆粕相关套利
正向压榨套利
由于大豆、豆粕、豆油之间存在着“大豆=%*豆油+80%*豆粕+%*损耗”的关系,因此,大豆、豆粕、豆油三种商品之间存在着必然的套利关系。
通过对现货市场和期货市场的统计分析,我们大致可以确定大连期货市场压榨收益介于100-150为正常数值范围(包含压榨费用)。
压榨收益=豆粕价格×80%+豆油价格×%—大豆价格
如压榨收益大于此数值范围,说明压榨利润良好,大量的压榨企业会积极生产,增加大豆需求,增加豆粕、豆油供给,导致压榨收益回归正常数值范围。
因此,市场出现这种机会时,是进行买大豆,卖豆粕、豆油套利的好机会。
压榨收益回归到100—150范围内,平仓结束套利。
大豆、豆粕、豆油的头寸比例按1:
:
分配。
反向压榨套利
若压榨收益低于正常范围,且幅度较大时,说明压榨企业微利或接近亏损边缘,压榨企业一般都会减少压榨量,导致大豆需求减少,同时豆粕和豆油供给量也减少。
从而大豆价格下跌,豆粕、豆油价格上涨。
使压榨收益回归正常数值范围。
当市场出现这种机会,可以进行卖大豆,买豆粕、豆油的反提油套利。
压榨收益回归到100—150范围内,平仓结束套利。
大豆、豆粕、豆油的头寸比例按1:
:
分配。
油、粕套利
豆粕和豆油价格是呈反向相关的。
当一段时期大豆价格小幅波动,豆粕价格上涨会使得豆油价格下跌,而豆油价格上涨同样也会导致豆粕价格下跌。
当豆粕价格因自身的非共有的基本面因素造成价格上涨时,或者豆油价格因自身的非共有的基本面因素造成价格下跌时,那么可以进行买粕抛油的套利操作。
当豆油价格因自身的非共有的基本面因素造成价格上涨时,或者豆粕价格因自身的非共有的基本面因素造成价格下跌时,那么可以进行抛粕买油的套利操作。
大豆、豆粕套利
大豆与豆粕作为原料与制成品间的关系其相对价格的变化大体会围绕着一定的范围上下波动,其价差的变化对油脂企业的压榨利润会产生显著的影响,反过来油脂企业的压榨进度也会影响到大豆与豆粕间相对价格的变化,而这种变化又会为油厂或者投资者在豆与粕两个品种间进行套利交易提供了机会。
实质就是买进相对低价的品种,卖出相对高价的品种获取收益。
在大豆供应紧张,价格上涨,下游需求旺盛时,压榨企业为了追逐压榨利润,决定了豆粕价格的上涨幅度要大于大豆的上涨幅度,从而使大豆和豆粕之间的价差缩小,历史上价差缩小至250以下停留的时间较短。
由于压榨企业大量生产,造成某一时间段内豆粕供应增长超过需求,此时价差拐点出现,价差再次趋于扩大。
在大豆供给充裕,价格下跌,下游需求不旺时,压榨企业为了清空库存,回笼资金,决定了豆粕价格的下跌幅度要大于大豆的下跌幅度,从而使大豆和豆粕之间的价差扩大,历史上价差在450以上停留的时间较短。
当压榨企业亏损到某个极限程度时,往往停产限产,而下游需求的存在使豆粕的供给无法满足消费时,此时价差拐点出现,价差再次趋于缩小。
豆粕消费一般11月到3月为消费淡季,5月到9月为消费旺季,由于在消费淡季时压榨利润一般偏低甚至为负的,而在消费旺季压榨利润一般偏高,因此豆粕与大豆的价格差也呈现这一季节性特征,在消费淡季时价差会高于平均水平,在消费旺季时价差会低于平均水平。
也就是在即将进入消费淡季时做买大豆抛豆粕的套利比较有利,价差容易扩大,而在进入消费旺季时做买豆粕抛大豆的套利比较有利,价差容易缩小。
豆二指数与豆粕指数价差图
豆二指数与豆粕指数价差图(来源:
大连商品交易所)
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