绿云制药上市利弊分析.docx
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绿云制药上市利弊分析.docx
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绿云制药上市利弊分析
关于绿云制药有关问题的分析和建议
1、化药品种价值评估:
正确评估化药品种的市场价值和潜在风险,对于绿云制药的决策至关重要。
绿云制药的化药品种均为仿制药,可以通过原研药在国内的市场规模估算市场空间;绿云制药的竞争对手除了原研药和国外仿制药外,主要是国内的恒瑞制药、齐鲁制药、正大天晴、豪森药业、石药集团等大型企业,可以通过各企业的仿制进度评估自己在竞争中的位次。
下面,以绿云制药拿到临床批件的来那度胺简要分析一下:
市场空间:
来那度胺是美国Celgene原研产品,是目前治疗多发性骨髓瘤效果最好的药物,2015年全球销售额为58亿美元,2013年6月在国内获批上市。
按照Celgene在国内的定价水平(年治疗费用约60万元),国内7万患者,国内来那度胺存量市场高达420亿元,即使国产产品售价是原研药的40%,国内仍有168亿元的市场空间。
专利问题:
Celgene公司在全球申请了29项专利,用于保护来那度胺化合物、晶型以及各种适应症。
Celgene在国内申请了多项专利,其中最核心的化合物专利(2017年7月到期)在国内被宣判无效(仅部分有效)。
双鹭药业率先在国内申请了化合物、晶型、合成工艺专利,均获授权,其它企业只能等到专利保护到期后方有可能获批上市,预计双鹭药业来那度胺能够在化合物专利到期前获批上市。
竞争对手:
2012年拿到3.1类临床批件的有两家,南京卡文迪许(2010年3月申报临床,卡文迪许现已被双鹭收购)和北京福瑞康正(2009年12月申报临床)。
直接申请6类仿制的企业中,豪森为首家,其次是天晴、美大康华、绿云和齐鲁,都是在2015.12以后获批件。
现在是各家企业拼前期研发水平+最新政策把控+研发实力的时候。
其中,2016年4月24日,CFDA审评中心公告拟将来那度胺纳入优先审评通道,双鹭药业以临床急需,第一家申请生产的理由进入优先审评通道,有可能成为首家仿制企业。
潜在价值:
按有关机构估算,假设国内市场空间为168亿元,双鹭药业渗透率20%、五折扣出货、净利润50%,将为公司贡献8亿净利润。
但是,有关机构的评估没有考虑竞品和替代品的问题,例如:
印度生产的来那度胺价格只有原研药的二十分之一,按印度仿制药额价格估算,国内市场空间21亿元,有关机构对双鹭药业分析要大打折扣。
因此,绿云制药要学会自己分析评估自己的价值。
2、宏观把握化药项目:
化药仿制药是竞争比较激烈的行业,要求企业在产品和生产工艺开发方面有较强的实力,产品品质要达到原研药的标准。
在销售方面,要求专家网络、临床教育、渠道等建设完备,营销人员要有较强的专业性。
在肿瘤药领域的本土成功企业中,恒瑞、齐鲁、豪森在上述几个方面做得较好,在仿制药市场中取得了较大份额,例如:
恒瑞在多西他赛注射液市场上取得40.23%的份额,豪森在注射用盐酸吉西他滨市场上取得了51.77%的市场份额。
但是,大部分仿制药企业的市场份额不高。
主要原因是产品品质达不到原研水平,营销能力落后于原研单位。
绿云化药项目已经初露曙光,但是相比其他企业,绿云制药在研发实力、生产、营销方面均处于弱势,形势严峻。
例如:
来那度胺市场空间较大,被国内实力强大的企业看好,仿制企业众多,目前排在第一位的双鹭药业进入优先评审通道,可能获得首仿地位,抢占市场先机。
豪森、天晴、齐鲁等企业也拿到临床批件,且研发、生产、营销实力强大。
再例如:
注射用兰索拉咄、匹伐他汀钙片两个项目国内分别有六家、两家企业在生产(不含外资在华企业)。
绿云制药在竞争中明显处于弱势,化药项目要走出困境,必须和优势企业合作。
注射用兰索拉唑
生产单位
批准文号
药品特性
上海新亚药业有限公司
国药准字H20130003,2013-01-22
化学药品,30mg
山东罗欣药业股份有限公司
国药准字H20100055,2010-05-07
化学药品,30mg
悦康药业集团有限公司
国药准字H20100066,2010-05-26
化学药品,30mg,以兰索拉唑(C16H14F3N3O2S)计
南京海辰药业有限公司
国药准字H20120071,2012-08-31
化学药品,30mg
江苏奥赛康药业股份有限公司
国药准字H20080336,2008-05-22
化学药品,30mg
常州四药制药有限公司
国药准字H20110008,2011-01-28
化学药品,30mg
匹伐他汀钙片
江苏万邦生化医药股份有限公司
国药准字H20110050,2011-05-31
化学药品,1mg
江苏万邦生化医药股份有限公司
国药准字H20110051,2011-05-31
化学药品,2mg
华润双鹤药业股份有限公司
国药准字H20110051,2011-05-31
化学药品,2mg
华润双鹤药业股份有限公司
国药准字H20080737,2008-11-04
化学药品,2mg
序号
产品项目
注册进度
类别
原研企业
国内仿制企业
1
盐酸厄洛替尼及片剂
获得临床批件
抗肿瘤药品
美国许瓦兹
豪森等申报
2
来那度胺及胶囊剂
获得临床批件
抗肿瘤药品
美国新基公司
北京双鹭药业2016年获得优先审批,鲁制药、豪森药业、正大天晴等申报生产。
3
卡培他滨及片剂
在审批
抗肿瘤药品
罗氏的希罗达
恒瑞、天晴、齐鲁三巨头已经拿到了原料药批件,现在恒瑞和天晴获批在即。
4
安立生坦及片剂
获得临床批件
心脑血管药品
美国葛兰素史克
天晴和豪森在报生产
5
依折麦布及片剂
在审批
心脑血管药品
新加坡SCHERING-PLOUGH(SINGAPORE)PTELTD
豪森、先声药业等申报
6
匹伐他汀钙及片剂
在审批
心脑血管药品
日本兴和株式会社
江苏万邦、华润双鹤等2家国内企业生产
7
注射用兰索拉咄
在审批
冻干粉针
日本武田公司
罗欣药业、上海新亚等6家生产企业
8
注射用埃索美拉唑钠
省所检测完毕
冻干粉针
瑞典阿斯利康
多家申报
3、绿云制药中药和化药分拆的问题:
一个医药集团同时生产中成药、化药、保健品、医疗器械的现象比较普遍。
例如:
广药集团下属企业中既有潘高寿药业、又有白云山化学制药厂。
但是,一个药厂同时生产中药和化药的现象并不普遍,主要是中成药和化药的原理、技术、生产工艺、质量控制体系,原料采购体系,营销体系等均不相同。
绿云制药将中药和化药放在同一个厂内生产,存在以下弊端。
一是两类产品不能形成协同效应,反而容易互相牵连。
上面说过,两大类产品有诸多不同,属于两个体系的产品,不能形成协同效应。
其中一个产品出现异常,就会危及同厂家、同品牌的其他产品(建议:
化药不能使用绿云品牌)。
二是不利于对外合作。
社会上的大型企业对企业价值的评估能力很强,对外合作的目的性很强。
例如:
华润收购昆明圣火的主要原因是:
公司战略目标是成为“自我诊疗引领者,中药价值创造者”,心脑血管是重要的中药品类,也是公司重点发展的业务领域,公司现有品种以注射剂为主,剂型较单一。
收购圣火药业集团可获得“理洫王”牌血塞通软胶囊,快速补充心脑血管领域口服剂型产品。
绿云制药的化药和中药项目混在一起,使企业的特点不突出,不利于对外合作。
三是不利于厘清管理关系。
绿云制药的主体是中药,管理团队和员工队伍主要的中药项目的人员,这种人员结构不利于专业化管理。
目前,化药项目依靠中药产生的利润维持,这种依附关系既影响中药的研发、市场投入,也不利于集中人力、物力发展化药。
另外,公司的考核重点是收入和利润,必然导致绿云制药的工作重点是中药。
绿云制药的分拆必须考虑资本运作模式,可以考虑收购一个资质健全的小企业,例如回购目前持股30%的珊珊制药其他70%的股权,将珊珊制药变成集团名下的子公司,再将绿云制药的化药资产划拨到珊珊制药名下,将中药和化药变成两个独立的法人单位(当然,这种分拆会涉及很多政策和企业合并方面的问题)
4、绿云制药上市目的:
绿云制药前期投入基本都是绿叶集团投资的,因此其资产负债率仅有12.47%,而绿叶集团却因此背负至少1.8亿元以上的债务,因此上市的目的应该为:
一是通过上市转让部分股份,收回投资,缓解集团公司的压力;二是通过上市拓宽融资渠道;三是通过上市规范企业管理;四是争取政府政策支持;五是提升企业形象和品牌价值;六是引入战略合作者;七是对管理层和核心员工实施股权激励。
上市后预计可以达成前五个目的,第六个目的-引进战略合作者的目的估计难以达成。
因为,对绿云药厂而言战略合作者应该是大型医药企业。
作为大型企业,从股市参股或控股一家企业成本较高,不如直接购买原始股成本低;第七个目的—股权激励在绿叶管理模式下难以实现。
目前,我们必须明确上市的核心目的,不要纠缠于细枝末节,否则就会做成夹生饭。
5、集团公司投资转换为贷款的问题:
投资转换为贷款是财务处理的问题,本文不研究这个问题,本文研究的是转换后对绿云资产结构和股东股权结构的影响。
比较理想的资产负债率为40-50%左右,按此标准可以将0.6-1亿元的投资转换成绿云制药的贷款。
现状
负债率40%
负债率45%
负债率50%
负债率55%
负债
3,014
9,667
10,876
12,084
13,293
资产
24,169
24,169
24,169
24,169
24,169
资产负债率
12.47%
40.00%
45.00%
50.00%
55.00%
可转化为贷款的投资
6,653
7,862
9,070
10,278
转换成贷款后将影响绿云制药的市场估值,同时影响股东的股权结构。
假设大地公司、绿叶能源、蓝天目前的股权结构如下:
88.20%、4.64%、7.16%。
按6月底资产负债表计算,绿云制药净资产为21154万元,按股权比例计算,大地公司18658万元、绿叶能源982万元、蓝天1515万元。
假定按净资产评估绿云制药的资产,投资变为贷款后,应保持绿叶能源、蓝天的净资产不变,则新股权关系是:
大地公司77.05%、绿叶能源9.03%、蓝天13.93%。
绿叶将10278万元投资转换为贷款后的股权分析
单位
转换前
转换后
假定现有股权比例
总资产
负债
净资产
投资转换为贷款后持股比例
总资产
负债
净资产
绿叶能源
4.64%
1121
140
982
9.03%
1121
140
982
大地公司
88.20%
21317
2659
18658
77.05%
21317
12937
8380
北京蓝天
7.16%
1730
216
1515
13.93%
1730
216
1515
合计
100.00%
24169
3014
21154
10876
24169
13293
10876
6、贷款转移到绿云制药的所得税问题:
以前,集团公司将投资各企业的贷款放在公司名下,主要是因为集团可用信用贷款,且可以将贷款利息分摊到合家和安居煤矿,减少两家企业的所得税。
假定:
合家煤矿、安居煤矿摊销公司的财务费用后均盈利,以贷款10278万元、利息6%计算,年贷款利息616.68万元,减少两矿利润616.68万元,可节约企业所得税154.17万元。
因此,贷款转移到绿云制药后可能增加安居煤矿的税收(合家煤矿则视盈利情况而定)。
实际上,我们应考虑将部分贷款转移到盈利企业和房地产身上(前提是银行同意),一则可以减少盈利企业的税收,二则可以规避风险。
项目
数据
贷款
10278
假设利息
6%
年贷款利息
616.68
假定安居53%
327
合家47%
290
假定两矿摊销该费用后均盈利则可以减少企业所得税
154.17
附件:
企业上市是一件有利有弊的事情,一般人喜欢深入分析上市的优点,对缺点不做深入了解,因此本文先分析上市的弊端,再分析上市的优点。
一、上市的弊端:
1、控制权问题:
企业上市就是将企业的部分股份卖给公众,这必然导致原股东持股比例降低,部分控制权转移到购买股权的其他人手中,有可能导致原股东和管理层失去对公司的控制力,影响公司的经营管理方式。
当前,万科和宝能之争就是典型案例。
假定,绿叶能源、大地公司、北京蓝天在绿云的股权比例如下表,拿出30%的股权公开上市发行,则上市前后的股权关系如下表:
原股权比例
30%股权上市发行
绿叶能源
4.64%
3.43%
大地公司
88.20%
61.74%
北京蓝天
7.16%
5.01%
公众股
30.00%
合计
100%
100%
《公司法》规定“股东会会议作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议,以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议,必须经代表三分之二以上表决权的股东通过”。
在上述假定中,绿叶能源和大地公司的股份合计65.17%,不足三分之二。
2、信息披露:
信息披露的目的是确保管理层如实履行受托义务,切实追求股东利益最大化。
上市公司必须依法披露市场策略、主营业务、经济指标、销售渠道、销售情况、主要客户和主要供应商、行业竞争地位以及管理人员的薪酬水平等。
在这方面,企业是否存在通过偷工减料、购买不合格原料、修改生产工艺等违规的经营获取利益的行为,如果有,一旦上市很容易暴露在公众和竞争对手眼里,万一出现纰漏,就是灭顶之灾。
下图是大圣线缆在新三板上市时披露的主要原料和供应商信息:
3、责任和义务:
上市公司有义务向政府监督部门和社会公众公开其经营活动。
信息披露会影响决策过程、股票出售、日常经营、另外股东的私人财产可能被公之于众。
4、费用:
公开上市的费用较高,这不但表现在争取上市的过程中,也表现在公司成功上市之后的持续经营。
二、上市的优点:
1、提升企业价值:
上市的本质是向社会公众转让股票,一般股票发行价都高于每股净资产,使股东账面资产增值。
剔除炒作因素,在市场比较理性的前提下,出现这种情况的原因是:
银行等机构评估企业价值时往往只看净资产,忽略管理团队、专利(专有)技术、商标商誉、营销网络、土地使用权、业务许可资格或资质等无形资产的价值,造成企业价值低估。
例如:
大圣线缆2015年上市时的净资产约0.4亿元,目前市值约1.2亿元,是净资产的3倍,这个价值就是投资机构和社会公众对大圣线缆有形资产、无形资产、预期收益等因素综合评估的结果。
再以近期华润集团拟收购的昆明圣火药业为例:
昆明圣火2015年底的净资产2.96亿元,营业收入4.65亿元,净利润0.98亿元,资产负债率55.79%,净利润率21.12%。
华润集团的收购价格为18.9亿元,是其净资产的6.4倍。
这说明无论上市与否,企业价值都不能单纯以净资产衡量,上市企业通过股票价值使不便于计量的资产有了衡量标准,更能体现企业价值。
2、拓宽融资渠道:
发行股票可以获得长期和稳定的资本性资金,改善资本结构,分散企业风险,缓解间接融资的风险积累。
比如,海钰生物通过两轮股权融资,获得4000万元资本金;新风光电子有限公司实现融资5000多万元。
如果上市企业业绩表现好,通过增股,配股,发行可转换债券实现持续融资。
另外,上市后企业价值以股票市值的形式体现,在向银行等机构贷款时担保或抵押物的价值提高了,融资难度也有所降低。
3、提升企业形象:
上市是资本市场对企业的质量,成长性、市场潜力和发展前景的认可,是企业竞争力的体现,可以提高企业形象,提升品牌价值。
例如:
万科在1998年上市后从一个默默无名的小公司发展成了房产行业的领头羊,成为世界500强,,2015年品牌价值362亿元。
上市公司较高的社会声誉更容易获得政府的支持和补贴。
例如:
阳光电源在十二五期间获得各类政府补贴7916万元(数据来源:
阳光年报)
圣阳电源十二五期间政府财政补贴收入
2011年
2012年
2013年
2014年
2015年
合计
890
669
3461
948
1949
7916
4、夯实发展基础:
上市前,企业发展战略必须清晰可行、治理结构和管理机制必须健全,要以资本市场的要求为标准,达到诸如主营业务突出,回报率良好,成长性良好,运作规范,财产清晰等目标。
上述过程将给企业带来科学管理理念和规范发展,使企业治理模式得以改进,经营运作得以规范,产权关系得以清晰。
5、促进健康地发展:
上市公司必须遵守资本市场的监督机制,接受来自监管机构,投资者和社会公众的监督,不得暗箱操作,从而减少了公司的随意性。
退出机制促使公司经营必须持续达标,不断健全内部控制和完善管理结构;股市价值机制迫使公司不断提高其投资价值和竞争能力,优化发展战略和发展后劲。
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