CFA一级总结公司财务和投资组合管理.docx
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公司财务和投资组合管理
一、corporatefinance
股东利益最大化就是公司价值最大化!
1.capitalbudgeting
流程:
1)ideageneration;2)分析项目proposal;3)creatfirm-widecapitalbudget,4)monitordecision和事后审计。
分类:
1)replacementtomaintainbusiness,toreducecost,expensionproject,新产品or市场,mandatory项目,other。
原则:
1)决策基于现金流而非会计收入。
Sunkcost即使项目不发生也不能避免的成本,as咨询费。
外部性。
ConventionalCFpattern:
现金流符号只改变一次;unconventionalCFpattern:
现金流符号改变多次。
2)CF基于机会成本。
3)timing很重要。
4)CF分析基于税后,5)融资成本反应requiredrateofreturn。
互斥项目和独立项目
1.互斥项目如果两个项目使用年限不同,则不能直接使用NPV方法进行分析
2.要采用重复投资法或者约当年金法equivalentannuitymethod
3.独立项目来说,NPV和IRR得出相同结论
4.互斥项目来说,可能结论不同,要以NPV为准
5.IRR方法的基本假设是,假定项目按照IRR进行reinvest,这实际是不现实的
6.NPV对再投资的假设是按照公司对项目所要求的收益率进行再投资,而IRR的假设是再投资的利率等于IRR其内部收益率
Paybackperiod回收期法
1.直接的进行paybackperiod法没有考虑资金的时间价值和PP以后的CF--可以在计算NPV的时候同时通过计算器计算得出PB和DPB的年限!
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重要!
2.考虑使用折现回收期法进行计算---在原来paybackperiod的基础上首先计算discountedCF,在计算。
考虑了资金的时间价格,但没有考虑PP以后的CF。
Probabilityindex=PVof将来CF/CF0=1+NPV/CF0,ifPI>1接受,<1拒绝。
两个项目NPV相等的rate,叫crossoverrate。
NPV与costofcapital
Averageaccountingrateofreturn---AAR=averagenetincome/averagebookvalue
1.易于计算
2.是采用会计收入accountingincome而不是使用现金流
3.没有考虑资金的时间价值
NPV和IRR的优缺点:
NPV:
直接measure公司期望的增长,缺点没考虑项目的size。
IRR:
计算百分比受益,提供marginofsafety信息,缺点是可能与NPV结果不一致,出现多个IRR,或没有IRR。
NPV是假定项目现金流以用于计算NPV的利率再投资,而IRR是假定以IRR再投资。
有多个IRR的项目是由于unconventionalCFpattern造成;没有IRR的项目,可能受益非常好,也可以是unconventionalCFpattern。
几点注意:
1.欧洲比较喜欢paybackperiod方法
2.比较大的公司比较喜欢NPV和IRR
3.私有公司比较喜欢paybackperiod的方法
4.受到高等教育的比较喜欢NPV方法
NPV和股票价格的关系计算
1.首先计算由于项目产生的现金流和NPV;
2.计算公司的总的value=原有公司的value+先有项目产生的Value
3.总value除以公司总的sharesoutstanding
2.Costofcapital
1.最佳资本结构:
是使得股东利益最大化----WACC最小,股价最大!
---注意不是EPS最大!
Kd公司可以发行债券的利率,现有债券的yield-to-maturity,Kd(1-t)税后的debt成本。
Kps优先股成本,Pce普通股成本。
2.如果题目没有给出明显的公司目标资本结构,则使用目前公司现有的资本结构下的costofcapital
WACC=wd*Kd*(1-t)+Wps*Kps+Wec*Kec
3.Investmentopportunityschedule---可以理解为好的投资项目越来越少,项目的回报变低;margincostofcapitalcurve向上,investmentopportunityschedule向下,交点是optimalcapitalbudget。
4.采用WACC为折现率的前提假设是:
公司的资本结构不变!
5.优先股的成本costofpreferredstock=Dps/P优先股股息/价格
6.普通股的成本costofcommonstock有三种方法进行计算
a.CAPM模型=Rf+β(ERm-Rf)
b.Kce=D1/P0+g,g=retentionrate*ROE=(1-payoutrate)*ROE
c.Kec=Bondyield+riskpremium在公司长期负债yield上加溢价。
7.Beta是衡量系统性或市场风险,越依赖负债,beta值越高。
方法:
从publiclytradedfirm的assetβ:
β资产=β权益*1/(1+(1-t)*D/E),D/E是comparable公司的D/E,t是marginaltaxrate。
Β项目=β资产*(1+(1-t)*D/E)
再用CAPM算项目的costofequity
8.修正的CAPM模型CAPM=RFR+beta×[E(Rmkt)-RFR+CRP]发展中国家
a.其中CRP=sovereignyieldspread×【annualizedstandarddeviationofequityindexinthedevelopingcountry/annualizedstandarddeviationofsovereignbondmarketintermsofdevelopedmarketcurrency】
b.sovereignyieldspread=政府债的yield-treasurybond的yield
9.marginalcostofcapital,costoflastnewdollarofcapitalafirmraise。
MargincostofcapitalscheduleshowsWACCfor不同amount的融资。
10.Breakpoint当WACC中任何一个要素改变,临近点的计算=每个要素改变时资本的值/该要素所在比重
a.根据Debt和equity的各自的临界点,除以其D/V和E/V的比例分别得出各自情况下总筹资额的临界点;
b.分别根据各种情况下的临界点计算出WACC
11.发行成本flotationcost是一次性费用---因此其最好的处理方法就是将其作为项目的初期成本进行调整,而不是在计算WACC的时候予以考虑----要将floatingcost对于WACC的影响去掉!
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十分重要!
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3.Leveragemeasure
杠杆越高公司的税后operatingearning和NI的变化越大。
Businessrisk:
1)salesrisk公司销售的不确定性,2)operatingrisk由固定operatingcost引起的风险。
Financialrisk:
当使用fixedcost融资时,普通股股东bear的风险。
Degreeofoperatingleverage(DOL)=EBIT变化百分比/sales变化百分比,给定Q,DOL=Q*(P-V)/(Q*(P-V)-F),其中P为单位价格,V为AVC,Ffixcost。
DOL=(S-TVC)/(S-TVC-F),当销售Q低时,DOL最大,
Degreeoffinancialleverage(DFL)=EPS变化的百分比/EBIT变化百分比,对于给定earning,DFL=EBIT/(EBIT-interest)
Degreeoftotalleverage=DOL*DFL=Q(P-V)/(Q(P-V)-F-I)=(S-TVC)/(S-TVC-F-I)
公司使用debt,representafixedcost,减少了NI。
使用杠杆ROE高,且ROE变化率也高。
Breakevenquanlityofsale,cover固定和可变成本的Q,NI=0。
Qbe=(fixedoperatingcost+fixedfinancingcost)/(price-variablecostperunit)
Operatingbreakevenquantityofsales=fixedoperatingcost/(price-variablecostperunit)
Otherthingsequal,公司选择totalfixedcost高的operating和financial结构将得到高的BE的Q。
4.dividendandsharerepurchase
现金股利:
1)regular:
公司payoutaportionofprofitonaconsistentschedule。
2)special:
好的环境allowthefirmtomakeaone-time股息。
3)liquidating:
当公司gooutofbusiness把受益分给股东。
Stockdividend,EPS下降,股价下降,股东wealth和ownership比重不变。
拆分或股票分红后:
股价tendto上升,将来earning的正信号,如果报告goodearning但没有拆股,价格降回到原来水平,拆股后价格降低,经纪费减少,流动性降低。
Reversestocksplit,反拆股,效果相反。
对财务ratio的影响:
1)现金股利,减少资产和SE,降低流动性ratio,增加debttoassetratio,增加debttoequity。
2)股票分红,拆股和反拆股对leverageratio和流动性ratio无影响。
Declarationdate:
董事会通过paymentofdividend。
Ex-dividenddate除权日,一般在股权登记日2个工作日前,也是cutoffdateforreceivingdividend,必须在这天前买入才能分红,holder-of-recorddate,paymentdate
股票回购:
1)在openmarket,2)以fix价格买fix股份。
一般比市场价格高,如果supply多,则按比例购买。
荷兰式拍卖。
3)直接negotiation回购。
回购对EPS的影响,如果公司用来回购股票fund的税后yield和所借的fund税后成本大于earningsyield,EPS下降。
反之。
回购对bookvaluepershare(BVPS)的影响:
如果购买价大于原来的BVPS,BVPS降低,购买价小于原来的BVPS,BVPS升高。
回购和现金分红对于股东财富的影响相同。
5.Workingcapitalmanagement
1.Primary流动性来源:
每日operation使用的现金。
短期funding:
来自于vendor和银行的信贷;Secondary流动性来源:
清算的短期资产orlong-livedassets,negotiating贷款协议,filingfor破产and公司重组。
2.Cashconversioncycle=averagedaysofreceivable+averagedaysofinventory–averagedaysofpayable;第一项是基于sales,后面两项是基于COGS
Workingcapital=流动资产-流动负债
3.应收管理,存货管理,应付管理。
2/10net60:
10天内付可以2%折扣,60天到期。
Costoftradecredit=(1+%dis/(1-%dis))^365/dayspastdiscount—1
4.从银行短期融资:
uncommitedline(certainamount,但环境变了可能拒绝借款),committed(借款一定时间),revolvingline(循环信用),blanketlien(对抵押物的留置权),Banker‘sacceptance,Factoring指actualsaleofreceivableatadiscountfromtheirfacevalue。
5.从非银行短期融资:
信誉好的用商业票据,付的利率比从银行贷款低。
Financialstatementanalysis
ProformaBS和proformaIS是forward-looking财务报表基于将来businesscondition和firmperformance特定假设。
Proforma财务报表用来预测sales增长,假定COGS,流动资产,流动负债,固定资产都跟sale同比率增长。
Thecorporategovernanceoflistedcompanies:
amanualforinvestors
公司治理为了:
保护股东利益,公司合法地道德的对待股东,股东话语权,董事会独立于管理层,日常经营合理流程,融资经营治理活动公平准确及时的向股东汇报。
主要董事成员独立于管理层,董事需有必要的经验和知识toadvise管理层andreviewitsactivities。
董事需要有独立act的资源,包括可以不经过管理层同意雇佣外部咨询师。
董事会的决定如果没有被管理层controlorbiased则可以认为是独立的;独立的董事会成员需要保护股东的长期利益。
董事会需要有skill和经验tomakeinformeddecisionaboutthefirm’sfuture,经验:
1)公司生产的产品或服务,2)financialoperation,accounting,审计,3)legalissue,4)策略和计划,5)firm’sbusinessandfinancialrisk。
董事担任时间过长(大于10年)容易和管理层联盟,而不独立。
审计committee负责向股东提供财务信息:
1)遵循正确的会计和审计流程,2)任命不受管理层影响的审计师,3)以有利股东的方式解决审计师和管理层的冲突,4)通过或拒绝没有外部审计参与的非审计engagement。
5)与内部审计师交流无限制,6)控制审计预算。
Compensationcommittee制定compensationfor公司executive,应该:
1)判断经理人收入是不是合理的和公司长期利润联系,2)在公开提供给股东的文件中详细经理人收入,3)要求公司和董事会seek股东同意for任何股权的激励计划。
提名committee负责新招qualified,独立的董事成员。
:
1)review现任董事的表现,独立性,2)制定提名的流程和政策,3)准备高级管理层的继任。
公司codeandethics:
二、portfoliomanagement
1.类型
Definedcontributionpensionplan,definedbenefitpensionplan
Endowmentafund为ongoingbasisforspecificpurpose提供financial支持,as美国大学中的项目support。
Foundation以慈善为目的to支持specifictypeof活动或疾病研究支持。
两者有较长的投资期,高风险,除了计划支出,不需要流动性。
银行:
seek低风险,充足流动性
保险:
寿险长期投资,财产险短期
投资公司:
管理pooledfunds。
Mutualfund:
管理pooledfundinparticularstyle,as指数型,增长型,债券型;且投资到特定的subcategories。
Sovereignwealthfund:
ownedbygovernment
组合管理steps:
1)planning,分析投资者risktolerance,收益目标,timehorizon等形成IPS,whichdetailthe投资的目标和限制,Beachmark。
2)执行step,top-down分析宏观,bottomup用模型分析低估证券。
3)feedbackstep,monitorchangeandrebalance组合。
Netassetvalueofeachshare
open-endfund开放式,以NAV买新issuedshares。
No-loadfund不收申购和赎回费,loadfund收一端或两端。
Allmutualfund收feeforongoingmanagement。
Closed-endfund,类似股票,也收管理费。
Mutualfund的类型:
1)MoneyMarketfund投资短期债券,获得利息收入,低风险。
2)bondmutualfund投资FI。
3)股票mutualfund,防御型as指数,进攻型。
ETF类型封闭型基金,keep它的价格veryclosetoNVA。
Separatelymanagedaccount是个人投资账户,根据其needs和preference管理。
Hedgefunds一般只卖给qualifiedinvestors。
类型:
1)long/shortfund:
买outperform,卖underperform,2)equitymarket–neutralfund,longstockposition且offsetbyshort。
3)bias,longshortposition不对称,4)event-driven,5)FIarbitragefund通过mispricing获利6)convertiblebondarbitragefund同5,7)globalmacrofund:
使用衍生品杠杆,利用汇率利率波动。
Buyoutfund私募股权,buy整个公司,重整,提高现金流,降低负债。
卖出重组后公司orIPO,时间相对短,3-5y
Venturecapitalfund在起步阶段投资公司,等待IPOorsell建立好的公司
2.组合风险与收益
1)收益方差
Holdingperiodreturn,算术平均>几何平均,money-weightedrateofreturn。
其他收益衡量方法:
1)grossreturn:
在扣除feeformanagementandadministrative之前的收益。
2)netreturn,扣除了1中fee以后的收益。
注:
交易手续费和cost在两者中都扣除。
Pretax名义return,aftertax名义return,实际return(扣除通胀),leveragereturn,相对标的资产收益的乘数。
2)风险厌恶,偏好,中性。
Minimum-varianceportfolio:
对于给定的组合收益可以计算出最小方差的权重组合,得到minimum-variancefrontier
3)无差异曲线----效用一样的曲线,人们倾向于向左上方的方向移动!
理解图形---横轴为风险,纵轴为expectedreturn。
风险厌恶者的曲线陡。
马克维茨理论的五个假设
1.投资回报视为正态分布
2.效用最大化
3.用标准差,方差来衡量风险
4.Risk和return---投资者的投资决策是基于风险和回报进行的!
---这意味着他们的无差异曲线是expectedreturn---均值和收益return分布的方差的函数!
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5.投资者风险厌恶!
方差
1.Variance=sum{Pi×【Ri-E(R)】^2)}
协方差
1.衡量两个变量变化的相关程度
2.协方差的计算实际上可以有两种方法进行,但是实际上是一样的!
a.Covarianceonexpecteddata
b.Covarianceonhistoricdata----注意是除以n-1!
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sum(R1-R1bar)(R2-R2bar)/n-1
3.协方差的定义实际上是两个变量分别围绕其Expectedvalue的差额相乘而得到;
相关系数
1.在-1和1之间
2.Cov(1,2)/(σ1×σ2)
投资组合
1.σ(portfoliowith1,2)=w1^2σ1^2+……………….
2.当相关系数小于1的时候,则说明组合的风险一定小于各个资产独立的风险!
3.只要组合中的资产不是完全正相关,那么组合就是可以降低风险的
4.组合中的相关性决定了组合的风险,而不是本身的标准差
5.相关性大,则风险大,相关性小,则风险小
6.组合中的资产相关性越低,那么说明他们向相同方向移动的可能性越小,则说明他们向相反的方向移动,则进行diversification越有利!
7.Thelowerthecorrelationbetweenthereturnofthestocksintheportfolio,thegreaterthediversificationbenefit
8.记住图形,并理解图形!
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--重要!
有效边界Efficientfrontier:
给定方差,收益最大的点,coincideswiththe最小方差曲线的上部分。
有效前沿上的最小方差点称为globalminimum-varianceportfolio。
1.是一条向上倾斜的曲线---由于向上倾斜,说明斜率越来越低,说明越向右上方的点,投资者对于相同的收益率,能够接受的风险程度也越高;越往左下方的点,其斜率高,说明同样的收益,则投资者能够接受的风险越小,也就是说投资者越是riskaverse;
2.有效边界和无差异曲线的结合考虑
3)introductiontoassetpricingmodels----两条线!
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1.夏普的CAPM理论是基于马克维茨的投资组合理论进行的
将马克维茨的投资组合加上Rf资产就可以得到资本市场理论!
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Capitalallocationline(CAL)最优风险资产和无风险资产组合,即与无差异曲线相切。
资本市场理论capitalmarkettheory的基本假设:
1)马克维茨投资者----使用马克维茨的mean-varianceframework进行分析;2)无限的Rf借贷----可以无限制的以Rf进行借贷;3)一致的期望;4)所有投资者有相同的oneperiodhorizon;5)资产是可分割的;6)无税收和交易成本;7)无通胀,利
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