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为了刺激经济,美联储采取了极具扩张性的货币政策。
经过13次降息,到2003年6月25日,美联储将联邦基金利率下调至1%,创45年来最低水平。
美联储的低利率政策,导致美国住房价格的急剧上升。
2002年,笔者曾撰文指出:
“从总体上看,还难以判断美国房地产市场泡沫是否严重。
但是在某些地区,房地产泡沫是严重的。
造成美国房地产价格上升的原冈是多方面的,如股票市场崩溃、投资者转向房地产市场、住房抵押贷款的税收优惠等,但其中一个最重要原因则是美国联邦储备银行的宽松货币政策,特别是低利率政策。
在这种政策的刺激下,银行发放了大量各种形式的住房抵押贷款。
贷款条件过于宽松使得许多人购买了超出自己偿付能力的住房,住房抵押债务急剧增加,美国的住房抵押债务对收入之比创下了历史最高记录,人们越来越对住房抵押贷款发放失去控制而感到担心。
”正如经验一再证明的,当我们身处泡沫之时,往往难以判断是否存在泡沫,而只能在泡沫破灭之后才能得出结论。
自2003年以来,每年都有经济学家警告说美国的房地产泡沫将会破灭,虽然这一预言一直没有应验,然而,该发生的迟早要发生。
2007年8月,美国次贷危机突然爆发,不但房地产泡沫终于破灭,美国还陷入了自20世纪30年代大萧条以来最为严重的金融危机。
(二)美国次贷危机发生的过程:
2007年3月13日,初春的纽约,略带凉意的微风吹拂过刚抽出嫩芽的柳枝。
上午,一阵窃窃私语穿过华尔街的窗门之间:
美国第二大次级抵押贷款机构——新世纪金融公司因无力偿还共84亿美元的债务,公司濒临破产。
受此利空消息影响,当日美国三大股指暴跌幅度均超过2%,引发股市“黑色星期二”。
一直以来,被议论的次级抵押贷款问题初次浮出水面。
日暮,华尔街上,高楼的斜影遮住了大部分的街面,一阵寒风吹过,卷起街上碎纸片片。
但是,此时更多的市场参与者仅把新世纪金融破产事件看作是千变万化的金融市场随机扰动的一部分。
华灯初上,纽约又一次沉浸在灯红酒绿之中。
6月,贝尔斯登的对冲基金爆出巨亏而申请破产,华尔街仍然没能想到他们已经点燃了全球危机导火索。
2007年接近尾声的时候,一贯被认为经营稳健的金融机构不约而同地冲销资产。
亏损金额一次次被刷新,恐慌情绪开始一步步蔓延。
短短几个月,瑞士银行、花旗银行、贝尔斯登、美林等世界顶级金融机构的高管黯然离职。
刹那间,华尔街噤若寒蝉。
2008年9月以来,美国次贷危机骤然恶化,美欧发达国家金融机构纷纷出现流动性困难和财务危机,濒临破产边缘,连带影响股价暴跌和全球股市的进一步下挫。
面对市场的急剧动荡和恐慌,各国政府纷纷出手救援金融机构维护市场稳定。
9月7日美国出资2000亿美元接管了股价急剧下跌的“两房”(房利美公司和房地美公司),9月15日雷曼兄弟申请破产保护,同日,美国银行收购美林公司。
雷曼兄弟的破产揭开了此次金融大瘟疫的序幕。
9月15日,欧美各国股市开盘即大幅下跌。
标准普尔500指数暴跌4.71%,为“9·
11”事件后股市重开以来单日最大跌幅;
道琼斯工业指数收低4.42%,为2001年9月以来最大单日点数跌幅;
英国股市富时100指数跌3.9%,为2008年1月21日以来最大单日百分比跌幅。
金融机构股价跌势令人招架不住,美国银行下挫21.3%;
AIG狂跌60.8%;
高盛和摩根士丹利分别大跌12.1%和13.5%……
9月15日美国第一大保险巨头AIG因为流动性困难,政府注资800亿美元,被政府接管,9月26日摩根大通银行收购陷入困境的华盛顿互助银行,9月28日美国政府提出7000亿美元的经济紧急稳定法案,但是市场继续动荡。
10月3日富国银行收购几近破产的美联银行,同期高盛和摩根士丹利也先后被迫申请转制为商业银行控股公司。
仅仅两个月的时间,美国前九大商业银行都接受了政府国有化性质的注资,年内破产关闭的中小银行达到22家。
至此,美国前十大商业银行发生巨变,华尔街五大独立投资银行全军覆没。
至此,美国次贷危机已经演变为一场自大萧条以来最为严重的全球性的金融危机,也有观点认为这是一场百年未遇、史上最大的全球性金融危机。
全球范围内的金融危机和各大金融机构的信用风险陡升,引发市场信心的极度恐慌,金融市场的流动性紧缩使市场信心严重不足,银行间拆借市场几乎冻结。
资本市场巨幅下挫,全球主要股指巨幅下跌,同时大幅波动,日内3%~5%的波幅频繁出现,衡量全球资本市场走势的MSCI指数降至2002年以来最低点。
在短短两个月内全球股市均不同程度地下跌30%~45%不等。
一时间全球金融业哀鸿遍地,一片恐慌。
冬日的华尔街,寒风凛冽,街口的奔牛铜像也在瑟瑟寒风中显得疲惫不堪。
二案例分析
(一)次贷危机产生的直接原因
房价的下跌和利率的升高是美国次级贷款危机产生并蔓延的直接原因。
美国次级房贷市场从上世纪90年代中期开始形成。
2001年美国网络泡沫以后,美联储为了刺激经济开始连续13次降息,联邦基金利率由6.5%降到1%,宽松的信用和过剩的流动性推动房地产等资产价格迅速上涨。
美国高度繁荣的房地产市场、低利率政策和资产证券化市场的发展扩大了次级贷款的供给,次级按揭贷款市场得到迅猛发展,2006年达到顶峰。
在美国全部抵押贷款构成中,次级的比重高达21%。
由于贷款机构对未来收益充满良好预期,也就忽略了次级房贷潜在的巨大风险。
在操作程序上,借款人无需提供任何还款能力证明,就可以拿到首付低于15%的房贷。
而后以先低后高的方式逐渐提高还款的额度,还款的比例大多在借款人月收入的55%以上。
2004年,美联储已意识到问题的严重性,于当年6月30日首次将利率提高至1.25%,从此开始了其连续17次升息的历程,到2006年6月30日联邦基金利率已升至5.25%。
此时,房地产价格已经下跌,借款人利息负担明显加重,违约现象大量出现。
2006年年末,次贷违约率在很多州达到13%,个别州则超过20%。
房价的下跌和利率的升高,导致次级贷款借款人大量违约,使风险由房地产金融机构依次转移到资本市场上的机构投资者。
房价的下跌和利率的升高成为美国次贷危机产生的导火索。
(二)次贷危机发生的深层次原因
1、对金融创新没有进行有效的监管
随着以美国金融业为代表的全球金融创新的发展,金融衍生品和结构性产品呈爆炸式增长。
这些创新虽然可以更加有效地配置金融资源,但由于其没有严格的标准和规范,给正确识别、评估风险并进行风险管理带来了挑战。
过度自由却缺少监管的资产证券化,是造成次贷危机的重要原因。
2、在货币政策应用上缺乏慎重的考虑
自“911”以来,美联储一直采取注入流动性和降息等方式来刺激经济增长:
虽然低利率、注入流动性等措施使得美国摆脱了经济衰退,特别是2001年以后,美国经济得到了持续的增长,然而随着大量的流动性资产涌入金融市场,导致资产价格泡沫化,到2004年,在美国经济复苏、通货膨胀压力重新显现的情况下,美联储在连续两年内l7次上调联邦基金利率,由美国家庭更多地贷款买房和负债消费来支撑的美国房地产市场泡沫终于破灭,大量购房者无力还贷而最终引发了严重的次贷危机。
3、次级按揭贷款利益链条上各主体收益激励结构的扭曲
次级按揭贷款利益链条上各主体收益激励结构的扭曲。
美国次级按揭贷款采取“贷款—融资”的运行模式,关联方除了借款者和贷款者双方,还包括投资银行、评级机构等金融中介机构。
只有最终投资者直接与次贷本息偿付进程相关,其他方(如贷款人、评级机构和部分投资银行)的运作模式都只是建立在收取服务费用基础上的。
因此除评级机构外,他们在保债担务凭证中承担的后续义务比较松散,跟踪研究风险的动力不足,都期待其他机构跟踪风险,自己坐享其成,最终造成各方对风险监控的放弃。
然而,美国政府又把次级房贷债券这种金融衍生品的评估和监督的责任完全交给私人债券评级机构,这些私人评级机构职业操守的泯灭也对危机发生埋下了隐患。
由被评级公司付费的取费制度使评级的独立性和公正性失去保证,并误导了消费者。
许多投资机构,如退休基金和大学发展基金等正是听信了评级机构评级才会购买担保债券的。
评级机构评级及其滞后,在相应的抵押贷款支持证券信用降级后,评级机构还需要数周才能调整保债担务凭证评级和确定各系列的价值。
在市场敏感时期,投资者在评级机构对保债担务凭证降级之前就可能开始怀疑这些资产价值,但由于评级机构滞后,这些怀疑常带有冲动性质。
市场不透明造成的恐慌,对风险起了放大作用。
4、美国人长期形成的消费理念
金融危机的爆发是超前消费长期积累酿成的恶果。
美国长期盛行超前消费,鼓励人民买房子、买汽车、买高档消费品,银行为追求高额利润,向居民发放这样那样的信用卡,鼓励超前消费。
“用明天的钱为今天享受”。
“让美梦提前到来,让美梦成真。
“能挣会花是时代的骄子”。
说得天花乱坠,这种超前消费,在若干年中也曾带来暂时的繁荣。
但这种预支未来购买力的行径,毕竟是“寅吃卯粮”,存在泡沫,一时的繁荣,带有虚幻的色彩。
一旦经济不景气,出现大批失业者,还不出欠款,消费者的支付能力急剧下降,美国次级债凸显于世人面前,银行呆帐成堆,一些投资银行面临破产境地。
三美国次贷危机产生的影响
(一)次贷危机对美国经济的影响
美国次级抵押贷款市场危机出现恶化迹象,引起美国股市剧烈动荡。
投资者担心,次级抵押贷款市场危机会扩散到整个金融市场,影响消费信贷和企业融资,进而损害美国经济增长。
但开始许多分析家认为,次级抵押贷款市场危机可望被控制在局部范围,对美国整体经济构成重大威胁的可能性不大。
但是就目前看来,次贷危机已经严重影响了世界经济根据最新数据公布,美国已是第二季度GDP下降,且降了百分之零点五,这已宣告美国经济陷入衰退,而且预计美国经济还将继续低迷。
首先,美国的许多金融机构在这次危急中“中标”,而且其次贷问题也远远超过人们的预期,如雷曼兄弟公司的倒下,以及大量银行的倒闭,使得许多的企业的融资出现了很大的问题,像美国的汽车三巨头就因为融资的问题岌岌可危,最后是美国政府的援助,暂时缓解了它们的破产危机,但是仍然面临风险。
虽然过去几个季度的实际情况也表明,尽管住房市场持续大幅降温,但美国经济并没有停滞不前。
消费和投资增长抵消了住房市场降温的不利影响,并支持了经济的继续扩张,但是到了现在,人们才发现危机已经严重影响了自己的生活,要么失业,要么收入大幅下降,而前期的“假象”实际上是整个市场库存的调整暂时掩盖危机的影响。
其次,美国经济基本面强健,不乏继续增长的动力。
这是因为美国的各方面任然是世界最强的,如最新的世界大学排行榜显示美国的科技实力和创新力任然是世界第一,且在相当的时间内没有国家和组织能撼动;
而且美国的自我调节能力很强,像在上世纪70年代,美国进行战略收缩就有效的缓解了当时的危机。
再从外部环境看,其他国家的境况并不比美国好到哪去,而美元仍然世界上最被信赖的货币,据最新数据显示,对美元的持有仍然在不断的增加,且呈现增长趋势,这也意味着美国的金融地位暂时无人能撼动。
最后,这次危机虽然不断的向其他经济产业蔓延,但整个世界都在积极的采取措施应对,而美国金融体系相对成熟,市场发达,拥有各类对冲风险工具和渠道,这为缓解危机带来的影响提供了条件。
还有,美国联邦储备委员会及时向金融系统注入大笔资金,增加流动性,降低了局部问题恶化引发系统性危机的可能性。
美联储在出手托市的同时还表示,将采取一切必要措施,促进金融市场有序运转。
货币当局的行动和决心应有利于平息投资者的恐慌心理,限制市场恐慌对经济影响的放大效应。
(二)次贷危机对全球经济的影响
全球主要央行的银行家们一直在集中精力阻止美国次贷危机所导致的货币市场流动性短缺,相继注入大量现金。
不仅如此,美联储还下调了贴现率。
这些努力初见成效,货币市场有所回稳。
不过,很多债券产品特别是资产支持证券却依然低迷。
除了担心信贷市场再次出现混乱外,目前中央银行家最担心的莫过于信贷市场动荡对全球经济的影响。
一般认为,次贷危机的发源地——美国会受到最大影响。
乍一看,美国经济并没有受到次贷危机的影响:
第二季度经济增长非常强劲;
商业支出看起来很活跃;
工资增长很稳定;
拉低消费者支出的汽油价格正在下降。
但仔细分析起来,前景就不那么光明了。
最新一期的英国《经济学家》杂志撰文指出,二季度经济的强劲部分归功于公司库存调整等一次性因素,同期消费增长则急剧下降,有些地区消费者支出的低迷一直持续到了夏季。
有数据显示,7月份汽车销售下降至9年来低位。
更重要的是,美国经济最薄弱的环节——房地产市场比很多人认识到的更加糟糕。
7月份新屋开工的步伐大降,二手房销售连续第五个月下降,房价持续下跌。
根据标准普尔发布的S&
P/Case-Shiller房价指数,在截止于6月份的过去一年里,美国10个主要城市的平均房价下降了4.1%。
正在破灭的房地产泡沫使美国经济在8月份信贷市场出现动荡之前就已经变得比较脆弱,信贷困境使房地产市场雪上加霜。
因此,分析家们纷纷下调其对美国建筑业和房价的预期也就是意料之中的事了。
摩根大通经济学家现在预计,到2008年年底,新屋开工的步伐还将进一步下降30%,平均房价将下降7.5%至15%。
高盛的经济学家则认为,在未来几年里,房价还将下跌15%至30%。
房地产泡沫的破灭将继续阻碍生产的增长。
更大的问题的是,影响房价出现两位数下降的因素对在房地产泡沫鼎盛时期消费者大举借债的美国会产生什么影响。
持乐观看法的人从消费者支出的反弹中得到些许安慰,但这可能是一个错误。
房价呈两位数下降将使越来越多的抵押贷款借款人陷入财务困境。
问题已经在其他消费者债务上显现出来,如信用卡违约率正在上升,贷款机构很可能面临更加棘手的局面。
随着住房拥有者感到自己越来越穷,消费者支出必将受到抑制,特别是在股市持续下滑的情况下。
至于对世界其他地区经济的影响,《经济学家》认为可能也很严重。
事实上,目前有很多人预计全球经济的强劲足以抵御美国的放缓,其理由是美国的经济增长已经疲软了一年多,但全球经济增长一直很强劲。
《经济学家》称这种乐观可能低估了次级贷款危机向其他国家的传递。
传递的路线之一是金融蔓延,从加拿大到中国,全球都出现了投资次级债的损失。
损失的广泛传播很容易被消化,但同时传播的紧张情绪和风险厌恶则不那么容易被消除。
在过去发生的历次金融动荡中,新兴市场经济体都是最大的受害者。
但这一次可能会有所不同,发达国家,特别是银行涉入美国次级贷款危机很深的欧洲国家,可能更为焦虑。
很多新兴市场经济体得益于庞大的外汇储备和经常项目顺差,可以很好地经受住投资者大举撤离的考验。
而在欧洲发达国家,投资次级债的损失和投资者的紧张情绪可能会迫使银行勒紧腰带,削弱国内支出的增长。
8月份德国反映商业信心的Ifo指数连续第三个月下降,消费者信心也有所下降。
在8月份信贷市场动荡之前,欧洲央行曾发出将在9月6日例会上加息的信号。
但从目前形势来分析,该央行很可能将等待一段时间。
即使控制了直接的金融蔓延,美国的次贷危机也可能产生心理蔓延,特别是房价的重估。
尽管在美国不计后果向高风险借款人放贷的规模比世界其他地方更大,房价的膨胀一直比美国更为严重,英国、西班牙等国更容易受到房价泡沫破灭的打击。
另外,《经济学家》还指出,全球经济抵御美国经济疲软的能力也不应被夸大。
尽管美国经常项目赤字一直在下降,但其仍占GDP约6%,因消费的产品远多于其生产的产品,美国人仍是世界其他地区最大的需求来源之一,其需求的急剧下降必然将损害其他地区的经济。
(三)次贷危机对中国经济的影响
第一,次贷危机主要影响我国出口。
次贷危机引起美国经济及全球经济增长的放缓,对中国经济的影响不容忽视,而这其中最主要是对出口的影响。
2007年,由于美国和欧洲的进口需求疲软,我国月度出口增长率已从2007年2月的51.6%下降至12月的21.7%。
美国次贷危机造成我国出口增长下降,一方面将引起我国经济增长在一定程度上放缓,同时,由于我国经济增长放缓,社会对劳动力的需求小于劳动力的供给,将使整个社会的就业压力增加。
其次,我国将面临经济增长趋缓和严峻就业形势的双重压力。
我国已经截止到目前我国CPI已连续两个月低于4%,分别为10月4.0%,11月2.4%,而PPI为10月3.2%,11月2%,经济形势非常严峻,第三季度的GDP增长率只有9%,11月份的工业企业的利润率只有4.9%,实体经济尤其是工业面临巨大压力。
而大量的中小型加工企业的倒闭,也加剧了失业的严峻形势,现在我们国家头等的经济大事就是保增长,促就业。
最后,次贷危机将加大我国的汇率风险和资本市场风险。
为应对次贷危机造成的负面影响,美国采取宽松的货币政策和弱势美元的汇率政策。
美元大幅贬值给中国带来了巨大的汇率风险。
目前中国的外汇储备已经从超过1.9万亿美元减少到1.89万亿美元,美元贬值10%—20%的存量损失是非常巨大的。
在发达国家经济放缓、我国经济持续增长、美元持续贬值和人民币升值预期不变的情况下,国际资本加速流向我国寻找避风港,将加剧我国资本市场的风险。
但是,最让人没想到的是曾经一度涨到147美元的石油,甚至有人预测明年将涨到200甚至300美元的超高价,一路狂跌,先是点破70美元的大关,后又不断挑战人们的预期,破60,再破50,直到目前的40多美元一桶,而欧佩克也不断减产,现在已经减少原产量了百分之十二,而非欧佩克的产油大国俄罗斯也大幅度减产,短期内石油还没有上涨的迹象。
而且一度疯长的矿产价格也因为中国的制造业需求不足也出现了大幅下滑.
四美国次贷危机的启示:
各方应合力防患于未然
作为当前最为严重的一场金融危机,次贷危机所暴露出来的问题是多方面的,也给世人带来了诸多启示。
首先,政府不仅不能在金融市场中缺位,还必须加强对金融体系的宏观监管。
在金融资本的推动下,金融自由化似乎已经成为一个不可阻挡的潮流,在市场力量看来,政府在这一潮流中管得越少越好。
但正如次贷危机所揭示的,任由金融机构在自身利益的驱动下不受约束地超前创新,一时或许能给金融行业带来相当丰厚的利润,最终却使得整个金融机构面临严重挑战,到最后整个国民经济还会跟着遭受重大损失。
由于金融处于现代经济中的关键地位,政府必须对这一领域时刻予以关注,而不能在市场的名义下退让。
其次,重新思考美国在国际金融体系中的作用。
过去20年来的主要金融危机,多数发生在发展中国家,无论是墨西哥债务危机,还是东南亚金融危机,或者是俄罗斯金融危机,都是如此。
而且在上述危机中,美国无一例外地扮演了救火队员的角色。
这些情形强化了美国是国际金融体系稳定者的角色认知。
但次贷危机肇始于美国这一事实,打破了过去的传统,促使人们认真思考美国的作用。
美国的金融非但没有想象中的那么完美,而且由于其在国际金融体系中的独大地位,一旦发生问题,其产生的负面影响将会更大。
为防止类似的情况发生,美国一方面必须自觉地加强自身约束,另一方面也要和其他国家一样接受外界的审视和检查,不能再拥有不受控制的霸权地位。
最后,加强经济政策之间的协调,注意经济政策的前瞻性。
楼市泡沫的破裂仅仅是美国次贷危机发生的直接导火索,其根本原因在于美国货币政策短期内的剧烈变化。
2001年,为应对9·
11恐怖袭击事件以及同时可能发生的股市崩溃对美国经济的打击,美联储决定大幅降低联邦基金利率直至2003年降到1%。
如此低的利息大大地刺激了美国民众购买房产的热情,但却增加了通货膨胀的隐忧。
于是,从2004年开始,美联储又逐渐把联邦基金利率加至最高峰时期的5.25%。
短时间内的利息急剧增加成为压垮楼市的最后一根稻草。
显然,美国相关决策部门无论是在降息时,或者是加息时都或多或少忽略了对房地产市场的影响,只把刺激经济增长以及抑制通货膨胀作为最主要目标。
但恰恰是被忽视的房地产市场成为危机发生的第一张多米诺骨牌,进而迅速波及其他领域。
由此可见,即便美国这样成熟的国家都无法避免经济决策的重大失误,那么对其它国家而言就要更加注意这方面的问题了。
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